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FRM备考知识点：尾部风险浅析

来源：高顿网校 2015-08-11

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　　什么是尾部风险？
尾部风险是指在巨灾事件发生后，直到合约到期日或损失发展期的期末，巨灾损失金额或证券化产品的结算价格还没有被精确确定的风险。尾部风险通常是一些事件的影响没有完全退去的时候，被忽略的风险。这些风险有时可能会导致资产泡沫的形成。

　　平静的市场、低波动性和缺乏即将到来的可见风险，往往会导致投资者的怠慢，导致越来越危险和越来越高杠杆的持仓头寸，这个逻辑是广为人知的。如果市场都出现了这样的现象，那么市场进入周期中另一个去杠杆化和股市大跌阶段就不远了。

　　当市场经受大规模的损失，对尾部风险的对冲将成为市场主流，这将导致对金融对冲产品市场需求的激增，加剧全部金融市场的波动。进一步地说，这将降低传统对冲操作的有效性，进一步意味着，对于什么时候和在哪里花费对冲的费用，投资者必须保持足够清醒。另一方面，当市场很安静的时候，投资者会很快忘记在过去危机中痛苦的经历，同时可能会选择抹去对冲尾部风险的支出，甚至冒着巨大风险选择出售对冲尾部风险的金融产品。

　　没有人知道市场最终会面对的尾部风险有多少，但现在只要看一下最为普遍的尾部风险对冲产品价格，很容易就能发现，价格已经回落到危机前的水平。就算（长短期）波动性偏离很高，或价内和价外尾部风险对冲工具的波动性差异很大，对冲尾部风险成本的绝对值都已经跌回到了危机前的低位。

　　然而对冲尾部风险的低廉成本很可能不会长期持续。与2008年1月15日相比，也就是爆发金融危机前不久，当时的波动性偏离很低（长短期波动性相差不大，如上表所示），价外期权内含的波动性与今年的水平是大概一样的，所以那时候选择对冲尾部风险的成本和用价外期权对冲的delta值和今天也是差不多的。对很多投资者来说，当时购买了看跌期权就能避免金融危机带来的大部分损失。如果投资者现在相信，他们现在所处的投资环境可能和那时一样危险，甚至更危险，那么他们应该考虑一下对冲尾部风险。

　　我们的讨论结果并不限于只是做多股票市场波动性。其实，有很多其它市场通常是会受益于VIX指数下跌的。很多信贷市场就是市场相信股票市场的尾部风险会不断降低的受益者，但是如果市场的恐慌再次来临，这些市场也会受到严重的冲击，可能带来对尾部风险的重新定价。所以，通过间接的对冲操作，我们的讨论结果还有更大的用处。

　　我们认为，对冲尾部风险并不简单是一笔交易，而是构建坚实资产配置结构的资产配置决定。基于这个概念，现在对冲尾部风险金融产品的市场价格，使我们更为容易逆周期地增加对冲尾部风险的头寸。

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