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案例分析：山水水泥背后的风险问题

来源：互联网 2016-09-18

在经历了清盘危机、控制权争夺、数十亿债务警报、公章缺失、起诉济南市长之后，山水水泥公司这场“大戏”并没有走到尽头。近日它的境外债正式违约，总约5.1亿美元，由它的*9大股东天瑞代偿。山东山水水泥集团有限公司是国家重点支持的12户全国性大型水泥企业之一，作为企业龙头的山水水泥，究竟是为何落到今天的地步？

股权控制引发的“商战”

原董事长张才奎在2013年要求收购7名高管和3939名职工的股权，此外还有一系列的行为，通过剥夺员工利益来获取自身的利益。在内斗过程中，张才奎以低于市场价格定向增发股票，不过令他未预料到的是，天瑞也是在这个时候买入其股票成为*9大股东。依然是由于股权控制之争，为了干扰第三次股东会的顺利进行，11月11日山水水泥称，20亿境内债逾期违约，并向开曼群岛大法院提交了清盘呈请。这也是我国首例超短期融资券违约。

事实上山水水泥并非资不抵债，而这其中引发的违约风险，也只是原董事长一派不愿意履行合同所致。下面笔者主要想讲讲这当中的这几个词：

关于超短期融资券

超短期融资券是指具有法人资格、信用评级较高的非金融企业在银行间债券市场发行的，期限在270天以内的短期融资券。作为企业短期直接债务融资产品，超短期融资券属于货币市场工具范畴，产品性质与国外短期商业票据（Commercial Paper）相似。

中国山水公告称，境内债务项下的违约将会触发中国山水所订立的其他财务贷款以及在中国订立的其他贷款或担保下的交叉违约。“为降低中国山水在今日发生境内债务项下违约及随后的交叉违约后因债权人诉讼导致不稳定的风险，董事会决定向开曼群岛大法院提交清盘呈请，并申请委任临时清算人。”所谓交叉违约，就是“如果本合同项下的债务人在其他贷款合同项下出现违约，则也视为对本合同的违约。”这一行为，似乎正是为了促进企业破产而采取的。

关于清盘

所谓清盘(Liquidation/Winding up)，是一种法律程序，公司的生产运作停止，所有资产（包括生财工具的机械、工厂、办公室及物业），给短期内出售，变回现金，按先后次序偿还（分派给）未付的债项，之后按法律程序，宣布公司解散的一连串过程。不过放在山水水泥这个案例当中，只是张才奎父子为了自身利益甚至放弃公司而已，并非是公司经营差。有分析师表示，山水水泥经营状况较好，之所以发生清盘的危机，有经营恶化的缘故，但主要是控制权纠纷所致。

在这次事件当中，张氏父子不仅故意制造违约，还到处鼓动银行、供应商、工程商等债权人起诉山水集团，企图通过债权人的起诉逼迫山水集团破产。企业的管理者对企业的运营影响巨大，很容易造成企业面临种种风险。在山水水泥的案例中，几乎所有的风险都是由于管理不当引发。高顿财经FRM研究院冯老师指出，在这个案例中，我们可以看到两点：公司内部权益纠纷，以及企业解散的法律风险。而企业风险的管理当中，公司内部权益纠纷一向是公司治理需要面对的核心问题。

当然，除了企业内部的自身问题之外，违约风险也是一个必须面对的问题。其实除了山水水泥此次无法兑付，之前其实也出现过一系列的兑付危机。我国的违约破产制度、信息披露等制度还有待完善，相关法律法规还不够详细。目前低等级债信用利差较大，随着经济形势的恶化，违约有可能成为常态。对于债券投资这方面，信用风险，即违约风险，是近年来关注的重点。

我国的金融衍生品市场依然在发展的道路上，这些产品的目的是为了金融市场的更好发展，而非是这些企业或个人为了自身利益而随意利用的工具。对于普通投资者来说，自然是希望未来金融风险管理的相关条例会更完善、更严格。
▎本文作者樱叶，来源高顿网校FRM。更多内容请关注微信号“FRM金融风险管理师”(gaodunfrm)，汇聚投行精英的真知灼见，最前沿的FRM资讯与学习分享，带你舞动金融职业梦想。原创文章，欢迎分享，若需引用或转载请保留此处信息。

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