中国经济目前通胀无忧，但是由于经济下行且债务负担加剧，企业信用违约风险加大。同时叠加欧美再制造后进口下降，导致中国出口也比过去显着回落，从2月份外汇占款大幅下降看，已经出现了资金流出的风险。因而未来需警惕贬值的趋势，以及对企业债务负担、地产泡沫以及银行坏账的冲击。
 
　　自从3月17日央行宣布正式将人民币汇率的波动区间从1%扩大到2%以来，人民币汇率已经不知不觉、跌跌不休突破了6.20关口。
 
　　人民币汇率牵一发而动全身，对宏观经济有着显着影响。因此，有必要对汇率贬值的传导机制以及对实体经济的影响进行分析。
 
　　1. 汇率的多层次影响因素
 
　　所有外汇交易均涉及一种货币兑换另一种货币，在任一时候，实际的汇率将主要由相应货币的供给与需求决定。
 
　　以下因素都可能影响货币的供给与需求，从而对汇率产生影响：货币政策，政治形势，国际收支状况，利率，信用风险，投机行为等。
 
　　在现实情况当中，在投资者减少相应头寸时，通常的做法是：以最快速度卖出可以卖出的产品，其中流动性高的资产将会首先被抛售。由于新兴市场流动性*4的敞口通常是与其相对应的货币，通常会先发生货币贬值风暴。在贬值过程期间，不同资产风险敞口之间的关联性也会增加。
 
　　2. 韩元贬值：短期外债规模庞大、信用违约资本外流
 
　　1997年1月23日，韩国主要钢铁公司之一的韩宝钢铁工业公司因无力偿还借款，宣布破产。随之，韩国*5的酿酒商“真露”倒闭，起亚集团破产，几家与之有关的银行和融资机构随即被拖入困境。危机波及韩国金融市场，1997年末，韩元的汇率大幅贬值至1695.00韩元兑1美元。
 
　　当时，韩元贬值根源在于韩国大部分企业和银行过度依赖于短期外债，弥补外汇流动性缺口。1996年末外债总额在GDP所占的比重为63.5%。韩国企业通过公司债[0.05%]权的方式借款的比率日益增加。因此，当出现经济恶化、经常项目赤字增加、信用大量违约时，债权人逐渐对债务市场的丧失信心，国际债权金融机构开始争先恐后地回收资本，最终引起金融危机。发生亚洲金融危机之后，韩国政府以及央行动用外汇储备并投入救援资金，外汇储备见底了，不得不向IMF申请资金援助。
 
　　据韩国金融监督院的统计，当时大量资本从韩国流出，仅1997年11和12两个月，资本外流累计达到98亿美元，占韩国当年GDP的2%。
 
　　韩国企业通过银行转借的外债或企业直接举借的外国银行的债务，需要以本币还债，债务负担受汇率影响大。本币贬值，企业债务负担加重，还贷困难，银行坏账也急剧增加。97-99年间，韩国银行坏账率一度飙升近10%，相当于后来处于欧债危机的意大利的银行坏账率水平。
 
　　总体来看，97年韩元贬值传导的顺序是：经济增长低迷、经常账户赤字→外债上升→企业破产→资本外流→汇率贬值→银行坏账增加。
 
　　3. 泰铢贬值：过度依赖出口、金融政策错配
 
　　泰铢的贬值根源在于泰国的经济结构过度依赖出口等对外项目，以及金融政策错配。首先，出口产品单一，出口产品主要是劳动密集型，人力成本的上升使得经常项目赤字扩大。
 
　　其次，资本项目放开却错配固定汇率制度。泰国政府在95年即宣布将在2000年前实现资本项目的完全开放，但在金融危机之前，泰国政府基本维持对美元的固定汇率。这就导致一方面，外资流入直接推升了国内资产，尤其是房地产价格的上升，而金融机构也将信贷集中投向房地产产业。一旦房地产价格下跌，金融机构的坏账率就会大幅上升。
 
　　具体演化：汇率保卫战失守。泰国的股市*8嗅到了经济疲弱的信号，96年1月开始大幅下跌；流动性的极度紧张使得国债收益率在96年6月出现倒挂；由于外贸逆差扩大叠加资金外逃，泰国政府在1997年7月2日宣布放弃固定汇率制，泰铢大幅度贬值；而房地产的价格则到98年1季度才见顶，但在95年1季度增速就出现放缓的迹象。
 
　　总体来看，金融危机时泰铢贬值传导的顺序是：经济回落→股市下跌→国债收益率倒挂→出口恶化→外汇储备减少→汇率贬值→房价下跌。
 
　　4. 阿根廷比索贬值：通胀飙升、外汇储备严重不足
 
　　阿根廷2001年的金融危机应该说是一个多重因素作用的结果，和泰国金融危机有相似之处，主要表现在对外债和出口的依赖上，以及不恰当的固定汇率制度。而不同之处则在于阿根廷的通胀问题表现的更为严重，还受到了拉美国家等的牵制。
 
　　背景：内忧外患下的阿根廷。首先，内忧。02年初阿根廷外汇储备仅为140亿美元，国内的经济在80年的债务危机和90年代经济改革中还没有恢复。此外，市场化和固定汇率制度之间也存在矛盾。阿根廷虽然在90年底采取了一系列的经济改革，但在汇率制度上仍采取对美元1:1的固定汇率，高估了本币价值。
 
　　其次，外患。拉美小伙伴们的表现并不给力。阿根廷是传统的农牧业产品出口国。农牧产品在出口中占重要位置，约占出口总额的50%。阿根廷主要贸易伙伴是拉美国家，其中与巴西的贸易占阿外贸总额的四分之一。95年墨西哥金融危机、99年巴西货币贬值40%又对过度依赖出口的阿根廷造成了打击。而美国方面，2000年网络泡沫危机也使得美国经济伤了元气，全球资本回流美国，而美国也在对拉美国家借款方面更加严苛。
 
　　具体演化：债务违约到货币贬值。2001年8月中旬，阿根廷经济形势恶化，资本市场临近崩溃。其后IMF和世界银行与阿根廷达成贷款协议。2001年第四季度，银行出现支付困难，发生银行挤兑潮，外汇储备急剧减少。2002年1月3日停止支付2800万美元的债务，公然信用违约，并废除了1比索兑1美元的固定汇率制度。
 
　　总体来看，02年阿根廷比索贬值传导的顺序是：通胀飙升→出口疲弱→外汇储备严重不足→国际援助→债务违约→主权债利差飙升→汇率贬值。
 
　　5. 中国：人民币贬值或加速暴露风险
 
　　总结而言，资本流出是导致汇率贬值的核心原因，通常由信用违约、出口下滑及通胀恶化三大因素所引发，其中经济下行导致主权债务或者大量企业债务违约、出口恶化导致经常项目逆差扩大、通胀恶化导致汇率高估。而汇率贬值通常会加剧企业债务负担、刺破地产泡沫，导致银行坏账率的上升。
 
　　贬值稻草：出口下滑、信用违约？中国经济目前通胀无忧，但是由于经济下行且债务负担加剧，企业信用违约风险加大。同时叠加欧美再制造后进口下降，导致中国出口也比过去显着回落，从2月份外汇占款大幅下降看，已经出现了资金流出的风险。因而未来需警惕贬值的趋势，以及对企业债务负担、地产泡沫以及银行坏账的冲击。

 
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