目前，中国金融风险问题再度引人关注。

　　中国的金融风险何在呢？

　　一是地方债务风险。估计在银行体系内，涉及地方政府的各类贷款约为9.3万亿元；在影子银行系统中，地方债务问题比较难估计，一般估计在5万亿~8万亿元间。也就是说，地方政府的债务可能有14万亿~17万亿元。
 

　　上述风险对中国金融体系会造成怎样的冲击？

　　必须明确的是，地方债务除了举新还旧之外，已无偿还可能。我们看地方政府的税费收入结构：2012年地方本级共收入6.1万亿元，其中基金性收入占到3.4万亿元(80%以上为土地出让收益金)，税收仅有2.7万亿元。土地财政已是不争的事实。如果没有来自中央的返还和转移支付约4.5万亿元，地方财政已捉襟见肘。考虑到目前地方政府每年债务利息接近2万亿元，考虑到财税收入已进入低速增长期，因此以一般预算收入来偿还债务本息的可能性已基本不存在。

　　此外，财政拖累金融并酿成风险，在过去20年间有过曲折经历。*9波是1994年分税制改革之后，银政关系行政化，最终于1998年开始大规模清理银行不良资产，直到2003年金融风险才有明显缓解；第二波是土地招拍挂制度在全国推广，土地使地方财政困难大为纾缓，但各种矛盾也随之激化；第三波是次贷危机至今，以地方投融资平台为主的举债方式大行其道。金融风险也积累放大到了今天。

　　那么，地方债务风险是否可能冲击金融体系的稳定呢？我认为，两年之内还不至于爆发。理由之一是目前资金价格不断下行，导致地方举债的利息成本有所减轻；二是政府换届伊始，地方政府有努力遮掩风险的动力和压力。地方官员可能至今仍心存侥幸，认为自己只要不在全国*9、第二批次因无力偿债而倒下之列，就能获得中央政府的救助。
 

　　二是房地产金融风险。

　　这个问题被争论已久。包括土地收储贷款、开发贷款、按揭贷款、公积金贷款以及房地产信托的余额，在11万亿~14万亿之间。曾有官员判断，房价下跌一半银行体系也没大问题。我的判断是，到2014年年底前，房地产企业的销售会较好，财务成本下降，现金收支良好，爆发风险的可能性很小。2015年之后，如果在持有环节开始征收房产税，则房地产金融风险将变幻莫测。从现在到2020年，中国房地产进入平台期或高危期，这个行业的爆发式增长期已终结。如果房产税政策较为严厉，那么埋单的不仅是房地产投资客，银行也会受害。出现数万亿元的不良资产不足为奇，但也许不会带来系统性风险。
 

　　三是产能过剩带来的金融风险。

　　对制造业的贷款始终是银行贷款的重点，历史上制造业产能过剩对银行风险的冲击有两波：*9波是上世纪90年代以国有企业三年脱困和国企工人下岗潮为特征的艰难岁月，其本质其实是国有企业产能过剩危机和银行债务风险大爆发；第二波是次贷危机之后，经济刺激计划使得中国经济增长数据出现V形反弹，但也付出了加剧产能过剩、延缓结构调整的沉重代价。时至今日，接近20个行业的产能严重过剩，包括光伏、风力设备、集装箱、造船、钢贸、煤化工、铁合金、电解铝、钢铁、水泥等产能均严重过剩，除了兼并、倒闭大洗牌，很难有其他现实选择。

　　历史经验同样提醒我们，去产能会导致企业逃废债务和金融风险集中爆发，但过程难料。一是去产能的重点部门往往是国有企业，但国有企业膨胀容易瘦身难，非市场化的因素重重叠叠。二是市场淘汰的并非总是落后产能。例如以电炉加废钢为主的小钢铁企业，其吨钢成本低、产能调节灵活、市场进退自如，往往比巨无霸式的钢铁企业更具生存韧性。

　　和地方债务风险、房地产风险相比，制造业埋伏的金融风险更为迫在眉睫。其根本原因在于中国经济增长放缓和持续下行没有趋势性扭转。未来中国经济增长若能处于6%~8%的水平已非常难得。和国企攻坚战不同的是，这次去产能带来的冲击将更为持久，去产能化和产业结构调整不太可能在3年内完成，也不太可能导致银行不良率上升到1998~2003年间25%的水平，而可能是4%~10%的温和水平。

　　除了上述三大风险之外，现在则还潜伏着第四大风险：新巴塞尔协议在中国不加区别地广泛实施。

　　经济已在下行且无逆转迹象，银行面临资本补充压力大、规模扩张难和不良反弹急。在这样的大背景下，用拿来主义的姿态继续从全国性银行到基层存款性机构广泛实施新协议，可能会使中国金融体系对实体经济转型的配合支持能力持续弱化。

　　当然，利率汇率市场化和资本项目可兑换也会加剧金融风险，影子银行的发展也会有其风险，但这些都是金融转型中必须支付的代价，也是中国金融体系能够承受的。

　　从上述分析可以看到，中国金融风险其根源可能并不在金融体系之内，地方债务风险掩盖的是分税制改革滞后的问题，房地产金融掩盖的是土地财政难以为继的问题，制造业去产能化风险掩盖的是国有资产管理体制和投融资管理体制的问题，新资本[1.56%]协议掩盖的是如何洋为中用的问题。概括起来说，中国金融风险的根源，在于自上而下的行政力量。