张维迎“公司治理结构的理论与实践”演讲

　　（一）公司治理结构的核心问题一段时期以来，据新闻媒体爆光，因弄虚作假遭到处罚的上市公司累累发生，其手法一个比一个恶劣，后果一个比一个严重。究其根源，无论理论界还是实务界都认为法人治理结构是一个关键问题。目前，我国已有上市公司一千多家，从其运行机制和实际治理水平来考察，确实距离法人治理的实质要求，差距很大。因此，完善法人治理结构就成了社会各界关注的热点，也成了证券监管部门工作的重点。2001年10月24日下午，我国著名经济学家、北京大学光华管理学院副院长张维迎教授，以“公司治理结构：理论与实践”为题，向在国家会计学院举办的第二期国有金融机构监事会人员培训班的学员作了报告。

　　张维迎教授的报告，理论新颖，论证翔实，内容丰富，开拓创新，联系实际，敢想敢说，深入浅出，生动活泼，赢得了到会听讲的监事会人员的高度赞赏。

　　张教授从郑百文、猴王实业、方正科技三个实例讲起，首先提出了公司治理结构的核心问题。

　　他说：郑百文重组方案，有人漠然，有人反对，有人同意。交织着政府、股东、大小股东等各个方面的十分复杂的关系。从理论上讲，一个企业既然已经破产，股东就不再具有股东的权力，按照《破产法》的清理程序，其权力应当属于债权人，我想，银行应当是*5的债权人，但银行能作得了主吗？难说！正因为关系复杂，使得重组进行得非常艰难。据查，郑百文有三大作假：一是虚增利润：在其披露的相关年度报告中称：1994年该公司净利润为2，513万元、1995年为2，740万元。经查明，“郑百文公司”在上市前的1994年－1995年，采用虚提返利、少计费用、费用跨期入帐等手段，虚增利润1，908万元。其中：1994年284万元，1995年1，624万元；二是股本金不实：经查明，1992年12月，“郑百文公司”实施增资扩股，应募集资金19，562万元，而1992年末实际到位资金仅334万元，其余资金直至上市（1996年4月）后的1997年才陆续到位；三是上市公告书重大遗漏：经查明“郑百文公司”1994年-1995年度，累计有22家外地分公司的经营情况未并入股份公司会计报表，其中：1994年度6家、1995年度16家。象郑百文这支股，如果不是政府撑腰，靠财政补贴，谁能重组得起来？又有谁敢买这支股？

　　又如猴王实业：据媒体公布的深圳证券交易所公开谴责“猴王”的公告。猴王公司1994年7月以来，长期借款给猴王集团使用，金额达8.91亿元，另有3.3亿元大金额银行借款不入账。1998年以来，又为其提供担保2.44亿元。公司涉及的重大诉讼事项共32项，金额达3.5亿元。这里面交织着母子公司的关联交易，母公司办了个子公司，成为上市公司，上市圈到的钱，到了母公司的口袋，上市公司成了空壳，股民的钱跑到猴王集团那里去了！

　　还有方正科技，那是企业内部关系问题。不存在“一股为大”，方正没有大股东，他们*5的股东的股份也只有3%，但是，他们内部斗争很激烈，权力之争，谁来坐头把交椅？谁也不服谁！也很复杂！这三个案例，就引出了公司治结构的核心问题：公司治理结构的核心问题是经理应该对谁负责。这不仅在世界具有共性，在我国尤其具有重要意义。我们国家的经济活动，关联关系、关联交易特别多，经理究竟应该对谁负责？需要很好研究。

　　张教授介绍了国际上的五种模式：

　　一是股东导向模式。股东导向模式日益为各国所仿效，它以股东利益为基础，以盈利为导向，应当是一种标准模式，从九十年代开始流行，美国大多采用这种模式。随着资本市场进一步全球化，公司治理模式的发展也呈现出强烈的趋同趋势，重视资本市场的作用，更能够适应经济的全球化和信息技术产业的发展。我国即将加入WTO，也面临这个十分紧迫的问题；

　　二是经理人员导向模式。经理人员导向模式是对经理负责，经理对企业实行强有力的控制，但由于经理人的频繁更换，使得这种模式不够稳定。在企业中，经理人员掌握企业经营管理权，把追求自己的利益作为企业经营导向，显然是不利于企业的长期利益。我国也同样存在这样的问题；

　　三是劳工导向模式。这是德国的模式。德国的公司法要求要董事会要有一半的员工担任董事。德国没有监事会这个词，都用董事会这个词。我们的《公司法》起草者中，有一部分是从德国归来的，所设想的是德国的模式；

　　四是国家导向模式。国家导向模式的企业经理主要对政府负责，服从政府利益需要；在世界上是以法国为代表，中国在计划经济时期更是如此。企业只对国家、对政府负责；

　　五是利益相关者模式。利益相关者模式服务于债权人、工人、当地居民、客户、供应商、政府等与企业有利益关联的各方需要。

　　从治理结构的趋向看，是向*9种模式发展。美国的股东导向是最成功的。股份的大小并不是主要问题。证券市场要培养机构投资者，要发展基金。国外有的基金是*5的持股者，几乎对有的上市公司占有70~80%有股份。股东小，你可买，买来买去，你就成了大股东。股东越大，责任越大，当然利益也就越大，所以他就一定要想把企业办好，短期行为倒霉的是自己。我国加入WTO以后，国有企业怎么办？也同样面临这个问题。张教授接着讲到非股东导向模式失败的四种力量：

　　一是逻辑力量。来自三个方面：首先是谁的利益最容易由合同保护？工人的利益由劳动工资合同、最低工资待遇等规定及工会组织来保障；债权人可以把企业状告到法院来维护自身利益，公司破产后剩余资产也可以补偿债权人损失；消费者有消费者保护法维护利益。只有股东，自担风险，无法用合同规定投入的资本免于损失。大家知道，任何合同都不是完美的，都会留下难于解决的问题，现实中合同所能保护的只能是极少的一部分。而股东的利益却是无法用合同来保障的，谁能保证你只赢不赔！？而这恰恰是最合理的。其次是谁的偏好最容易加总？在一个企业中，集合了很多的利益相关者，笼在一起不好办。没有一个好模式，影响企业决策效率。好比吃饭，大家都是四川人，都吃辣的，那好办。如果南方、北方不同地方的人在一起，那就不好办了，众口难调！企业不是一个人，如果说由工人说了算，那也不好办，工人群体中有新工人、老工人，利益也不完全一致。年轻人说，我干活多，我应当多拿点；老工人说我快老了，要多拿点；而股东是同质的，只要企业价值增加，股东利益就增加，同股同利，利益均等，才好协调；第三是谁最容易监督？

　　二是榜样的力量：谁的表现a1？

　　三是竞争的力量：谁最有能力生存？

　　四是机构股东的力量：谁有办法监督经理人？

　　由于这四种力量，导致非股东模式的失败。

　　（二）为什么需要企业？

　　人类的所有活动分为两类：经营活动决定干什么，如何干；生产活动是执行过程，将投入变成产出。

　　由于个人能力存在差异性，各人都不一样。现代信息很多，有的人能够抓住机遇，当机立断进行拍板，很快取得成绩；有的人即使占有再多信息，不能迅速决策，失去良机，一误再误，无所作为。正象我们的国有企业，开始叫没有自主权，但有了自主权以后，又不知道怎么用！？那你说怎能么办！？

　　企业的本质是不同能力的人的合作：经营能力高的企业家制定决策，经营能力低的管理中层及工人执行决策。企业家如果不能进行决策，决策后又不能执行，那这个企业就没有存在的必要，干脆解散算了！

　　这样，企业面就临的两个基本问题：一是经营者选择问题，二是对经营者的激励问题。谁有能力？谁没有能力？应当有一种制度造就一批人才出来，要有一整套评价指标。而企业家、经营管理者，不是象注册会计师、律师，出一套考试题，让他去考试，合格了就是企业家，没有那么回事，全世界就没有企业家的考试。如果这样能解决问题，那就好办了，通过考试，建一个企业家人才库，取得90分的管特大型企业，80分的管大型企业，70分的管中型企业……。但这确是一件非常难的事，当今世界任何一个国家都没有硬性的指标测度企业家能力。由于主客观因素，单纯依靠企业经济效益衡量企业家能力是不全面的。你不知道他是不是说了假话、报了假账，只有靠一套有效的制度。

　　如何保证能力*6的人经营企业？如何让人对自身能力说真话？张教授强调：越富有的人越不愿意高估自己的能力，股东拥有的财富越多，就会更谨慎评判自身能力，聘请高水平的企业家代替经营自己的资产。因而，让经营者拥有财富是选择经营者的有效手段。另外，越易偷懒的人越需要拥有所有权，越重要的人越需要拥有所有权，因为经营者最难监督，经营者最重要，经营者理当拥有一定所有权。

　　激励机制研究如何让人不偷懒。人可以偷懒缘于合约的不完备性，合约无法明确个人每时每刻该干什么，不该干什么。团队生产使区分每个人的贡献较难。

　　解决企业这两个问题的核心是所有权结构，即分配剩余控制权和剩余索取权。剩余控制权是难以用合约规定的权利。剩余索取权即股权。

　　（三）公司治理结构的运作公司治理结构的运作核心有两条：一是职业经理与投资者的关系，二是控制股东与小股东之间的利益平衡。

　　通过法律规范强化对投资者的保护，是增强投资者信心的必要手段。49个国家的经验研究证明哪里对投资者的保护得好，哪里就更吸引投资者。公司法在公司治理结构中通过股东→董事会→经理人这种层层的委托控制关系保护投资者，其中董事会居于核心位置。董事会的责任是代表全体股东利益行使对经理的监管，其投票规则与股东大会不同。董事会负有诚信责任，要以整体股东利益作为决策标准，而不能仅代表个别股东利益。张教授指出董事会的规模不宜太大，太大难以召集，往往被个别股东所掌控，七、八个董事比较适当。对于外部投资者的法律保护有：上市公司的信息披露；对内部交易行为的限制；对控股股东关联交易的限制等等。

　　法律手段能解决的问题是非常有限的，由于行为的可观察性、可鉴证性难定标准，一个人、一个企业没有内在积极性，法律也无能为力。任何合同都不是天衣无缝的，经常会遇到合同中没有规定的事，哪你说怎么办？权力就是因合同的不完备而给的。合同中囊括了一切，那就没有权力了。合同越不完备，权力就越大；政策越模糊，权力就越大，企业就是如此。好比到饭店吃饭，红烧桂鱼、麻婆豆腐，老板说吃了再算，那可麻烦，谁敢来吃！政府各部门要是这样，那权力可大了！进了WTO，这方面一定要事先讲清楚。

　　所以，*3的所权结构，主要是解决分配剩余控制权和剩余索取权。剩余控制权包括难易用合同规定的权利及完全合约与不完全合约。剩余索取权包括合同收入与剩余收入，前者是稳定的，后者是调动积极性的。张教授指出，激励机制，就是要解决如何让人不偷懒。在形式上有三种安排：一是实行合伙制，分享权和共享剩余权。会计师、律师就是这样。合伙人之间是平等的。；二是实行经营者所有，这是古典资本主义，股份公司，工人拿工资，老板分红；三是实行生产者所有，南斯拉夫的工人自治就是这样，他们是老板拿工资，工人分红，但失败了。影响采取哪种形式的基本因素有两方面：一是监督的难易，二是相对重要性。要让经营者变成企业家，因为经营者最重要，又最难监督。有的人有钱，有的人有能力，现代企业就是能力与财富的集合，不是所有权与经营权的简单分离。现在的毛病就出现在能力公布与财富分布不对称。现代企业需要能力与财富的合作。经营者变成职业经理，制定经营决策；资本家变成股东，选择经理。公司治理结构，就是处理好所有者与职业经理人的关系。张教授说，公司治理结构的运作，在于法律手段、职业道德和激励机制。但法律解决的问题是有限的，关键还是在于是信誉。一个人到了不要脸的程度，法律对他是没有用的！市场经济以诚信为本，它要求市场经济主体具备一定的道德约束。而道德约束的关键是建高顿誉机制。企业存在的理由是企业这种组织形式可以作为信誉的载体，组织可以克服个人生命的有限性，在无限的组织生命中进行重复博弈“商号”起到“姓氏”的功能，使得行为可以观察。用“庙”的声誉约束“和尚”的行为，因而企业是一种信誉保证。

　　张教授提出，任何企业只有一种真正资产，即信誉，其他皆为费用。正是因为企业的价值在于信誉，消费者才有了惩罚的措施。企业维护信誉的前提条件是：1、企业有真正的所有者。2、企业本身可以买卖。3、企业的进入、退出自由，不能垄断。以此条件衡量中国的国有企业，不难看出为什么中国的企业信誉差。况且公司法规定无形资产入股不能超过20%，高新企业不超过30%，信誉价格的封顶导致企业没有兴趣建高顿誉。在中国，政府政策随意多变，使人们对未来预期不稳定，行为短期化严重。没有信誉的市场，交易成本居高不下，人人都唯利是图，个人、企业、政府在信誉恶化的怪圈中越陷越深。

　　要重塑信誉机制，基本条件为三：1、重复博弈——当事人考虑长远利益，有相对稳定的预期，“59”现象的背后就是最后一次博弈；2、行为可以被观察——信息传递速度足够快，这一点媒体是否能及时揭露至关重要。3、受害人有积极性和可能性实施惩罚。惩罚的困难体现在一次性交易、垄断、非经济关系的弱化及连带惩罚的困难。说到激励总经理的六种办法：年薪、奖金、股票期权、股票奖励、影子股票（有股无权）、股票升值权。张教授认为股票期权在中国没有作用。因为中国股票市场上的股价不能反映企业未来。

　　（四）中国公司治理结构的问题股市泡沫是如何维持的？首先是上市资源的垄断。张教授形容中国股市是一个大的寻租场。行政性的审批上市资格，国家股、个人股的同股不同权，价格的双轨制造成上市公司的融资成本极低，使得上市成为一种圈钱的权利，壳资源让地方政府、企业趋之若骛。其次是政府不断用场外资源补贴场内。琼民源一文不值转为中关村科技后，股价升为35元。这无疑会削弱股民的风险意识，纵容投机行为。

　　为什么如此多的关联交易？国有企业必须制造母公司。本来股市就是为了挽救国企困境而出台的，国有企业的所有交易都是关联交易。公司法规定自然人不能当发起人，为形成关联交易创造了天然的条件。民营企业中的关联交易就是法人发起人的要求。*5的关联交易是政府调动上市公司资产。例如政府指使上市公司兼并亏损企业。

　　一股独大还是缺乏真正的大股东？张教授认为上市公司缺乏真正的大股东。显然，国有企业中作为大股东的国有股缺乏所有权人格化代表，是上市公司董事会流于形式的真正原因。独立董事能解决什么问题？张维迎形象地比喻为麻袋上绣花。独立董事可以防止偷钱，不能防止偷懒。独立董事不是利益与企业没有关系，而是利益与企业联系得越紧密越好。独立董事的独立性在于利益独立于企业经理人。如何激励独立董事象所有者一样行为而不是成为经理人的附庸？*4的董事是持有100%股份的董事，最糟糕的董事是没有股份的董事。张教授当场表示为了顾惜自身的信誉，要辞去独立董事的职位。张教授认为董事津贴不可取，应该强制独立董事购买企业股票，可以给独立董事期权。

　　监管部门能起多大作用？审核企业上市不应是证监会的职能，证监会的主要职能是加强市场监管，保证证券市场合法合规的运作，保护投资者权益不受侵害。张教授举例说明政府好心办坏事，要求上市公司前三年净资产回报率不低于10%，是逼着上市公司做假帐。

　　为什么缺乏信誉机制？有五个方面原因：1、产权制度，没有资本家就没有职业经理；2、一次性博弈；3、政府干预与企业行为短期化；4、信息流动问题，信息传播越快，真相越早曝光，人们越倾向维护信誉；5、法律问题，惩罚的法律措施越多，对信誉的法律保护手段越多，信誉机制越好建立。

　　谈到WTO对中国企业的影响，张教授指出人才竞争是剧烈的。为最有生产能力的支付*6报酬是市场经济的规律，以中国企业微薄的财力与跨国资本抗衡，后果可想而知。何况国有企业的经理人70-80%的精力用于内耗，如何与国外专注于企业经营的CEO竞争？