穆迪公司对工业企业的信用评价，集中分析两个根本问题：一是债权人不能准时收回债权本息的风险有多大；二是风险程度同其他债权比较如何?这里的风险实则就是衡量发债单位未来获取现金的能力。这是穆迪公司分析的焦点，要决定这个可靠性，必须仔细分析发债单位的优点和缺点，以及外来因素对公司履行债务能力的影响，特别要关注管理当局能否在经营环境不利时仍然维持现金收入。
 
　　一、穆迪公司的企业信用分析结构
　　穆迪公司对于工业公司的外汇债务评价一般不会高于该公司所在国的主权评价上限。但对用于新兴市场的本地货币评价不受此限制。穆迪公司对企业信用分析结构主要包括以下8个方面：
 
　　(一)行业发展趋势因为这对公司未来利润、资产、资金需求和潜在负债都有密切关系，如果超过一个行业，要按各个主要行业分析
　　1．经济周期的影响。要预测行业的效益、盈利及其周期性，行业的成熟程度、主要产品及原材料供应，其他为价格造成压力的周期因素。
　　2．商品价格环球化。不少工业如石油天然气、金属等受价格环球化的好处，但也有副作用，即一旦出现偏差，将会影响全行业。
　　3．本地和国际竞争。分析行业产品全球供求走势，可以反映对公司竞争策略的潜在挑战。
　　4．加入本行业的障碍。要分析阻碍新竞争者加入本行业的因素。
　　5．成本因素。在众多成本因素中，要关注行业的影响，生产可以自动化的行业具有更多竞争机会；而以劳务为主的行业，提高生产力机会较少，工资反而会增加。
　　6．受科技进步的支配。要分析科技发展的时间性和周期性，因为它对产品竞争力有影响，也会增加资金支出。
 
　　(二)国家政策和监管环境对于公司现金流入和履行债务的能力具有潜在或支持力量
　　1．本国经营习惯。有时国家对企业经营会有支持，穆迪公司特别关注发债机构同供应商或客户之间的关系、银行体制以及其他资金来源，因为这些因素往往会在公司财务紧张时可以稳定投资者信心。
　　2．监管和撤管的趋势。这对公司的竞争地位甚至整个行业在全球的经营，会带来深远影响，要加以评估。
　　3．政府担保和支持。20世纪90年代国际上被认为是撤管和私有化时代，在某些国家，政府和行业存在紧密关系，政府会直接担保公司债务，如果这种担保可以信赖，则发债机构可获得国家主权的信用等级。此外，还要分析发债机构同政府是否存在特别联系及其性质。
　　4．货币政策及外币汇率。要衡量国际货币政策对汇率可能带来的冲击，并分析汇率给予行业竞争者所得利润的影响。
 
　　(三)管理阶层的素质
　　管理阶层素质虽难以量化，但却是支持发债机构信用的重要因素之一，每当发生预料不到的事，管理阶层能否作出适当反应是维持公司表现的关键。
　　1．策略性方向。在研究管理阶层量度投资回报准则及公司预期盈利时，要思考相对于公司营运情况及外在经济环境，公司政策是否稳健?面对这些挑战将采取什么策略?
　　2．财务观念。管理阶层对使用借贷来进行合并、收购以及资金重组的观念，均可反映债券持有人会否受特发事项的影响。
　　3．稳健倾向。管理阶层的整体财务策略在维持必要投资、研究开发的同时，有多稳健?公司会计惯例是否稳健?
　　4．业绩。管理阶层在过去5～10年间如何处理重大事项，如银根紧缩、法律诉讼、主要对手挑战等。跟全球同业比较，主要业务过去5年间实际回报率如何?
　　5．母子公司关系。管理策略同公司组织机构有何关系?个别单位在资金、市场推广、产品发展方面有否优待?
　　6．业务计划延续性。目前管理阶层如何发挥团队精神，当现有经理退休或公司出现特变时，有何计划确保新任经理顺利接班?
　　7．监管系统。公司采用什么内部审计和财务监管系统?这些系统如何帮助提供公司运作效率。
 
　　(四)公司基本经营及竞争地位
　　要集中评估公司在同业中所处位置，尤其是公司在控制成本的同时能取得盈利的能力。
　　1．市场占有率展望。要分析公司目前在主要经营业务及营运国家的市场占有率和过去5～10年间市场占有率的改变情况。
　　2．分散业务领域和收益来源。分散业务有助于公司抵御个别业务收缩的影响。
　　3．成本结构。评估目前成本及效益，要考虑维持目前经营效率和改善经营效率以提高国内外竞争力所需的技资。这方面焦点在于公司的生产原料、供应来源、生产设施、服务网络效率以及各项业务中的竞争因素。
 
　　(五)财务状况及流动资金来源
　　分析公司财务状况，包括了解公司过去5～10年财务报表资料及未来3～5年预期债务，以预测未来现金流量及资产价值。
　　1．评估财务弹性。公司是否有能力保持充裕的流动资金以及时履行债务。流动资金主要来自公司创造现金的能力，其次是从资本市场取得额外资本的能力，它们都同公司整体盈利不可分割。
　　2．备用流动资金的重要性。要关注公司在极短时期内偿还债务，一旦发生流动危机，最有可能提供内外流动资金的来源。备用资金一般包括银行承诺的贷款额或可即时变现或抵押的短期资产。穆迪公司对备用流动资金的分析集中以下3个方面：公司经营的现金流量、公司的借贷能力和通过出售可套现证券以应周转之急的能力。
　　3．评估备用流动资金的需求。要考虑短期借贷的性质和款额、长期债券到期日及偿还本息的安排、公司备用资金来源的性质等。
　　4．评估备用融资的性质。包括合约式的借贷承诺、银行内部向公司口头传达的信贷额、公司由于同银行的关系而获得的额外借贷能力等。
　　5．评估信贷来源。要考虑提供融资银行的信贷素质以及个别机构或整体过去有无违约。
　　6．掌握融资供应时间。另一个重要考虑因素是公司能否掌握各个融资来源和信贷安排的时问。
　　7．有价证券作为变现工具。要分析可在短时间内变现的有价证券和其他可用作抵押以应付到期短期债务的资产。
　　8．以抵押作备用流动资金。适当运用抵押，可分散资金来源，提高流动性。
 
　　(六)公司架构
　　分析集团体制时，要研究外界对集团内个别单位对现金可享有的合法优先权。
　　1．附属公司对集团的重要性：母公司在附属公司出现财务困难时能否提供支援，一般决定于母公司跟附属公司维持关系的益处以及放弃附属公司会形成的危机。
　　2．比较财务状况。
　　3．法律环境。
　　4．合资伙伴和合作安排。
　　5．附属公司架构及债权优先次序。
　　6．契约约束条款：要研究借款人及其在法律组织中的位置，然后了解附有不同债权先后、银行约束条款、银行抵押要求和契约约束条款的债务如何保障债权人不受损失。
 
　　(七)母公司担保及维持协议这些协议包括多种合约式或准合约式的支持工具，每项合约工具都要个别分析，以决定在特发事项下合约可提供的保障和避免的损失
　　1．母公司担保。这类担保一般以具有法律效力的合约形式出现，即使发债机构破产，母公司也会保证偿还债务。
　　2．维持协议。妥善安排的来自母公司的担保，一般可以令附属公司得到与母公司相同的信用等级，但维持协议有所不同。投资者不应当依赖维持协议作为发债机构及时履行债务的保证，因为有些法律上的问题会使合约的执行和时间复杂化。。
　　3．合约的有效性和履约时间性。在常见的维持协议中，合约的有效性及履约时间性按公司所属管辖区不同，不如母子公司担保明确。
　　4．协议期限及条件。由于协议按个别环境拟订，因此，不同协议的细则会出现很大差别。
 
　　(八)特发事件风险
　　发债机构的基础信用可能因为特发事件而突然下降，近年来最常见的特发事件都是20世纪80年代和90年代末期美国收购热潮的结果，其中包括合并、收购和各种资金重组计划，如股本回购或较极端的杠杆收购。所谓“特发”，是因为事件发生的时间以及对公司债权人的影响，都难以用一般信用分析工具预测，即其中必有料想不到的因素。当有特发事件发生，债权人可能从两方面蒙受损失，即信用评价下降，机构在长期不能履行债务：其次，降级的债券往往只可在二手市场中割价出售。穆迪公司发展了一种计算特发事件风险的策略，即了解最易受特发事件影响的行业和公司，然后将这些发债机构的信用评价作适当调整，以事先计算额外风险。
 
　　二、财务分析指标
　　穆迪公司在评估工业公司的信用等级时，除了要按照以上结构进行信用分析外，还对公司财务状况进行分析，包括收益分析、现金流量分析和资产负债分析三个方面，通过分析了解公司的获利能力、运营能力、偿债能力、举债经营能力和经营风险程度，为确定信用等级提供依据。
　　(一)收益分析
　　穆迪公司在分析公司收益时，主要进行4项分析：一是收益项目比重分析，主要了解收益各项目的重要性；二是利息倍数分析，了解收益为利息的倍数；三是资产效率分析，了解资产的运营效率如何；四是资产及资本的收益率，了解资产和资本的获利能力。
 
　　1．收益项目比重分析：主要分析各项收益和支出项目在销售净收入及净收益中的比重及其作用。
 
　　2．倍数分析：分析目的是了解企业用收益偿付利息的能力。在分析时通常把租金支出也包括在内，因为租金相当于租用设备所费资金的利息费用。
　　(1)利息倍数(倍)=(营业收益+其他收入-其他支出)利息支出该指标表示用收益支付利息的倍数，体现对利息的支付能力。
　　(2)利息及租金倍数(倍)=(营业收益+租金+其他收入-其他支出)利息+租金
　　该指标表示用收益支付利息和租金的倍数，体现对利息和租金的支付能力。
 
　　3．资产效率分析：主要观察资产同销售收入及成本的关系，了解每元资产能创造多少销售收入。同时，还要分析存货的周转次数和应收、应付账款的周转天数，以观察存货的管理水平、应收账款回收情况和应付账款占用对方资金情况。
　　(1)资产周转率(％)=（净销售额/平均总资产）x100%
　　衡量企业运用资产的效果，即每元资产能创造多少销售收入。
　　(2)先进先出法计价存货周转率（%）=销售成本/（平均存货+后进先出法存货准备）x100%
　　指产品销售成本与存货余额之比，用来说明报告期内存货周转次数，考核存货的流动性。如企业采用后进先出法计算存货，存货成本应加上提取的准备数，以便同先进先出法相接近。
　　(3)应收账款周转天数(天)=平均应收款余额×360/净销
　　此指标表示应收账款的周转天数，天数越短说明企业变现速度快和催收工作好。
　　(4)应付账款周转天数(天)=平均应付款余额×360／销售
　　此指标表示应付账款占用对方资金的天数。
　　(5)营运资金技资占销售收入比率(％)=(存货+应收款应付款)／净销售额×100％
　　此指标表示企业每元销售额要占用多少营运资金技资。企业如采用后进先出法计价存货，还要加上由此而提取的准备数。
 
　　4．资产和资本收益率分析：主要分析每元资产或资本能获得多少收益，分4个方面：一要分析资产的收益率，二是分析资本的收益率，三是分析普通股的回报率，四是分析负债的成本率。在分析资本收益率时，还要考虑非杠杆收益占资本化总额的比率。
　　(1)息税前收益占资产总额比率(％)=息税前收益／平均资产总额×100％
　　此指标是判断企业获利能力的重要指标，用以衡量所有资产的营运效果。
　　(2)息税前收益占资本总额比率(％)=息税前收益／平均资本总额×100％
　　此指标衡量全部资本的收益率。分母资本总额包括资本和长期负债。
　　(3)非杠杆收益(unleveragedreturn)占资本总额比率(％)
　　{息税前收益-[资本化利息／(1-法定税率)]}／平均资本总额×100％
　　此指标把分子息税前收益减去资本化利息调整为税前利息，用以说明在无杠杆效益下的资本收益率。
　　(4)普通股权益回报率(％)=(息税前收益-优先股红利)／平均普通股权益×100％
　　此指标表示普通股权益的收益情况。
　　(5)负债成本率(％)=利息支出／负债总额×100％
　　此指标表示负债所承担的成本。
 
　　(二)现金流量分析
　　现金流量包括经营活动、技资活动和筹资活动三个方面，穆迪公司分析现金流量的重点是了解现金流量同资本支出和负债的关系，用以说明企业用现金流量维持或扩大再生产规模以及偿还全部债务的能力。’
　　1．与资本支出的比率
　　(1)资本支出为折旧、摊销倍数(倍)=资本支出／折旧摊销此指标观察当年现金流量的资本支出同当年折旧、摊销费用的倍数关系，能依靠企业本身的有多少?也反映了企业今后的发展规模。
　　(2)累计折旧为当年折旧倍数(倍)：累计折旧摊销／当年折旧摊销
　　此指标观察固定资产累计折旧和费用累计摊销对当年折旧、摊销的倍数关系，说明已经折旧和摊销了多少年。
　　(3)现金流量总额同资本支出比率(％)=经营活动现金流量／资本支出总额×100％
　　此指标观察营运活动现金流量同资本支出总额是否适应，体现企业维持再生产规模的能力。
　　(4)留存现金流量同资本支出比率(％)=(经营活动现金净流量一股利)／资本支出总额×100％
　　经营活动现金净流量减去优先股和普通股股利，即为留存现金流量。此指标观察用留存现金流量维持再生产规模的能力。
　　2．与负债的比率
　　(1)现金流量总额同负债总额比率(％)=经营活动现金净流量/负债总额x100%
　　此指标表示当年现金净流量占负债总额的比率，体现用当年现金流量偿还全部债务的能力。
　　(2)留存现金流量同负债总额比率(％)=留存现金流量／负债总额×100％力。
　　此指标表示用支付股利后的现金净流量偿还全部债务的能
 
　　(三)资产负债分析
　　穆迪公司分析资产负债比率，主要分析资本化总额的各项目比例、负债各项目比例和一些杠杆比率等3个方面，其目的在于了解资本、负债的结构和举债经营的情况，判断经营中的风险因素。
　　1．资本总额及其结构。为了对自有资本和借人资本等同比较，分析时要计算资本总额，包括普通股权益、优先股、少数股东权益、长期负债、递延税款等。在企业实际经营过程中，又由于存在各种情况，例如有的企业租借资产，支付租费，有的企业购置资产；还有的企业计价存货采用后进先出法，有的企业采取先进先出法，年终存货价值无法比较。为了统一衡量，资本总额有时还要调整，计算调整后的资本总额公式为：
　　调整后资本总额=调整前资本总额+(租金费用×8)+后进先出法计价存货提取准备。
　　从公式中可以看出，调整内容有两项：一是把租金费用8倍相当于购置资产；二是采用后进先出法存货计价的企业提取准备，使存货价值同先进先出法相近似。
　　关于资本总额的结构要分析普通股权益、优先股、少数股东权益、长期负债、递延税款等的比重。
 
　　2．负债结构分析。主要对各种债务(抵押债务、融资债务、优先偿还债务、其他债务等)进行划分，计算各自比重。
 
　　3．杠杆比率分析。主要通过负债同资本的比率关系，分析举债经营的效益及风险，也叫举债经营比率分析。
　　(1)负债总额占资本总额比率(％)=负债总额／资本总额×100％
　　此指标为负债总额与资本总额的比例，用以说明资本总额中负债所占的比重。
　　(2)普通股权益占调整后总资产比率(％)=[普通股权益-外币换算调整+(后进先出法存货计价准备／2)]／[资产总额+后进先出法计价存货准备+(租金费用×8)]
　　此指标为股东权益与资产的比率，表示股东权益在资产总额中所占比重。为了统一口径，普通股权益和资产总额都有一定的调整。
　　(3)按市价计算普通股占资产总额比率(％)=普通股发行在外股数×市价／[资产总额+后进先出法计价存货准备+(租金费用×8)]
　　此指标为按市价计算的股东权益与资产的比率，用市价计算，更接近实际。
　　(4)负债总额占市场资本总额比率(％)=负债总额／[资本总额-普通股权益+外币换算调整+(年终发行在外普通股×市价)]×100％
　　此指标为负债总额与按市价计算的资本总额的比率，用市价计算更接近实际。
　　(5)资产杠杆指数(％)=∑(各项资产×风险权数)／(普通股权益+少数股东权益-累计外币换算调整)×100％
 
　　公式中各项资产的风险权数假定为：现金及有价证券为0，应收账款0.15，存货0.4，其他流动资产0.4，不动产厂房设备0.6，附属公司投资、其他资产、无形资产1.0。公式中分子为风险资产，如果风险权数为0，表示没有风险；风险权数为1.0，表示风险极大。此指标说明企业有多少风险资产，这些风险资产对股东权益占多大比重。

备注：此专题 运用模板3，ch26
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