发展场外交易市场的总体思路就是建立分散与集中有机结合的现代电子场外交易市场，这种市场既不同于传统的场外交易市场，也不同于交易所市场。传统的场外交易市场类似于一个个独立、分散的个人电脑，单个子市场出问题虽不至于引起整个系统的崩溃，而且各子市场都有自己的特色，但子市场间的信息传递效率极低。作为主板的交易所市场又类似于早期的计算机中心主机式网络，其中，交易所类似于中心计算机，上市公司、投资者、各类中介机构就是连接在这大主机上各类终端，一切依赖于中心主机。在这种系统中，虽然信息传递极快，但是风险的传递也是如此。因为中心主机承受了所有外部冲击，以至于整个系统的运行风险极高。而且，由于风险最终实际由监管当局承担，极易引起市场其他参与主体的道德风险。另外，在这样的市场中，交易品种和主体都是高度标准化的，并不适合多样化的中小企业融资。

 

　　现代场外交易市场的发展模式就是，既要保持传统场外交易市场的低系统风险和交易品种、主体的多样化，又要获得主板市场那种高效率的信息传输。也即，将各地分散的场外市场连成一体，实行“统一互联、分散做市”。这种市场就类似于现在的互联网：无单一中心主机，多中心服务器，相对独立的各主机和子网络通过标准的TCP/IP协议互联。如果单个服务器发生问题，可以简单地将之隔离出系统，而整个网络依然健全。对于这种分散但互联的市场，首先要求在各市场要内部建立严格统一的市场操作规则和标准；其次，场间的联系须在个体独立自主的基础上利用现代信息技术实现互联，信息充分披露和共享。这种体系的基本特征就是市场各主体责任清晰，互联的各个市场实现信息共享，规范运作的做市商实行自律管理和风险的自担，而监管重心则在规则的统一和信息的披露上。

 

　　总体思路：统一互联、分散做市现代场外交易市场的基本特征必然是“统一互联、分散做市”。这里的“统一”一则是指市场运行的基本规则、标准和程序的统一，包括监管规则和程序，各种层次企业挂牌、再融资的标准，交易的规则和程序，以及主办券商信息披露、做市的规则和程序等；二则是指登记和托管的统一。“互联”是指各个子市场按照统一的规则进行彼此信息的连通。分散做市包括两个层次的含义：一是企业和主办券商彼此互为交易对手，在统一的规则下自由匹配，企业可以自由选择主办券商，而主办券商也可以选择让哪些企业挂牌；二是投资者和主办券商互为交易对手，投资者自由选择挂牌企业进行投资，挂牌企业的交易最终在相应的主办券商那里进行撮合。这样的市场具有两大关键性的好处：

 

　　（1）有利于形成信息透明、完全竞争、风险分散的投融资体制。由于基本规则统一、信息互相连通，这样的市场是高度透明的。在这样的市场中，对于企业来说，为了获得融资以发展自身，他们愿意、也能够选择规范、有创新精神的主办券商；对于主办券商来说，为了吸引投资者，获得长期发展的利益，他们能够也必然会选择治理结构完善、业务有发展前途的企业挂牌；对于投资者来说，他们可以根据企业的业绩和主办券商的信用品质选择投资对象和交易对象。于是，企业、券商、投资者的三方自由匹配就构成了一个充分竞争的体系。在这样的体系中，各方都能够得到相应的回报，并须承担相应的风险。整个市场的风险因而是高度分散的。

 

　　（2）有利于减少道德风险、提高监管效率。在这样的体系中，由于有了统一的规则，并且更为关键的是，风险高度分散，因此，监管当局完全可以避免其他市场主体将风险转嫁到自身，从而有力地克服道德风险问题。对于企业来说，如果违规，可以很容易地摘牌；对于主办券商来说，由于它类似于整个互联网系统中的一个节点，如果违规，将其关闭也不会影响到整个系统；对于投资者来说，他们的交易对手是券商，因此也将促使他们正视自己面临的风险，从而赋予投资者主动监督券商的充分激励。于是，监管当局的责任就仅仅在于维护统一的规则和信息的互联，这可以大大提高监管的效率。

 

　　具体安排依托代办股份转让市场来打造中国现代场外交易市场，其目的在于为中小企业服务。考虑到中小企业存在一个生命周期以及信息透明度不高这两个关键特征，我们认为在具体的安排上应该注意以下几点：

 

　　（1）挂牌实行注册制并具有再融资功能。既然作为中小企业融资体系中的关键一环来建设，代办股份转让市场就必须具有融资和再融资功能。由于处于不同生命周期的中小企业具有不同的风险和信息透明度，为了确保信息的公开，应该实行保荐人按统一标准进行保荐的注册制，保荐人不得是主办券商。是否合乎挂牌标准由主办券商按标准和相关操作规程确定，挂牌公司质量的好坏由保荐人负责。信息披露的质量由挂牌公司负责，主办券商和保荐人进行监督。挂牌公司无需通过漫长而繁琐的挂牌核准过程，只要合乎标准和相关各方愿意承担法律责任即可。挂牌公司和主办券商双向选择，投资者也可以选择在哪个主办券商的市场上投资，促使参与市场各方提高诚信度、珍视信誉度，在诚信和规则的基础上主办券商展开良性的竞争。这样，挂牌公司可以大大降低公司挂牌成本，投资者也可以有丰富、多样化的选择。对市场本身来说，可以有效地扩张该市场的深度，从而有效地抑制市场的投机。另外，再融资功能也是必不可少的。目前该市场只处理退市公司，这些公司的前途无非两条，一是重新回到主板，但到目前为止没有先例。二是自行灭亡，倒闭清算。这些公司以回主板为目标的原因在于回主板才有再融资的可能。如果我们真的把代办股份转让市场当作中小企业融资体系中的关键一环来培育和发展的话，就应该允许挂牌公司在该市场上有再融资功能，没有再融资功能的资本市场就根本不能称之为市场。

 

　　（2）证券品种的全可转让性质。在中小企业生命周期的各个阶段，成功企业必然要经常性地收购、兼并失败企业。而且，为了规避风险，投资者也需要证券能够具有较好的流动性。因此，该市场中的证券品种应该具有全可转让性质。从概念上来说，“转让”是与“交易”有分别的，这就如同“挂牌”与“上市”之间的差别一样。代办股份转让市场的“转让”二字含义，决定了该市场的无分割和全可转让性质。在主板市场上的国有股和法人股从来就没有禁止过转让，只是不能入市交易而已。这些股份在“可转让市场”上反而不能转让显然是没有道理的。除非只是想做一个死市场，否则从构建一个新的市场来看就不能延续主板市场的先天不足，这个市场从一开始就要同股同权，不搞股份分割，所有股份有同样进入市场的权力。

 

　　（3）市场以专业投资者为主。这个市场本身所具有的高风险性，注定了它将是专业投资人的市场。相对于主板，其流动性较低、上市挂牌未经严格审批程序，可挂牌的公司供给充分、企业的规模和信誉度相对较低、再融资也较自由，市场股价会处于较为合理的水平。这个市场对投资人的*5优点就在于其品种繁多、价格低廉，但风险相对较高。风险厌恶程度较高、证券研究能力较弱的一般投资者不适合在此投资，但它比较合适有产业、行业背景知识的专业投资人。他们对挂牌公司所处的行业会有相当深的了解，对投资的原则和艺术也相当了解，对挂牌公司提高质量技术水准、经营管理水平和社会资本资源配置也会起着很好的促进作用。

 

　　（4）主办券商的责任主体性质。代办股份转让市场不能朝交易所集中交易的方向发展，

 

　　必须向多主体方向转变。为此，主办券商须成为其中的责任主体。就企业的挂牌和再融资资格而言，券商作为责任主体按照统一的规则来进行选择；就交易而言，也是由券商作为责任主体进行撮合的。事实上，如果不是《证券法》做出的硬性规定，交易的撮合完全没有必要经过交易所。券商作为这种责任主体的资格虽然来自于监管部门（例如证券业协会），但是，其真正的实施是由企业、投资者和券商三方作为平等的民事责任主体，通过彼此的交易协议决定的，这完全是各方自由选择的结果。证券业协会只负责主板券商的资格认证和年检工作。对于不符合规定或者市场其他参与主体不认可的主办券商可以撤销其主板资格，其挂牌公司可以按照有关规则转移到其他挂牌券商。

 

　　（5）监管以保证信息充分披露为主。与主板相比，这个市场更要大幅提高应披露的交易和关联交易的披露标准；实施信息实时披露制度，提高信息披露效率和及时性。对信息披露有重大问题的有关责任人由协会、证监会或公安部门给予严厉地资格、行政或刑事处罚。对大股东侵犯小股东利益的行为给予足够的打击，充分保护中小投资人的利益。因此，监管当局的责任重点就在于信息披露。而且，只要遵守有关规则，券商、投资者和企业之间的交易完全是平等民事主体之间的行为，风险、收益自担，这也使得监管当局能够将精力集中于信息的披露上。