1H13实现营收240亿元,同比增长13.4%,归属母公司股东净利17.4亿元,同比增128.2%,每股收益0.85元。2Q13营收和净利分别为123亿元和12.5亿元,分别同比增12.6%、256.6%,每股收益0.61元。中报业绩大幅超越我们和市场的预期。
 
平安观点:
 
液体乳1H13保持快速增长,收入增17.9%。从原奶价格和毛利率变化情况推算,估计1H13年伊利液体乳高端产品收入继续快速增长。我们认为液体乳量价均有成长空间,预计收入未来3年可以保持15%的复合增速,伊利、蒙牛在液体乳市场已经形成双寡头垄断格局,未来行业竞争行为趋于理性。
 
奶粉业务2013年还处于恢复期,1H13奶粉业务收入增6.3%,已恢复至1H11的89%,未来产品结构有升级的空间。行业面临量价齐升机遇,国内奶粉龙头企业伊利、贝因美可受益于集中度提升,预计2014-2015年奶粉业务收入可保持15-20%的增幅。
 
1H13毛利率同比上升0.8个百分点,主要因为液体乳产品结构继续升级、毛利率同比上升,我们认为伊利有能力应对原奶价格的温和上涨。1H13原奶均价为3.44元/公斤,同比上升5.2%,但1H13液体乳毛利率仍同比上升1.7个百分点。7-8月原奶价格涨幅环比提升至9.3%,分析历史上原奶价格与毛利率的变化关系,我们认为当前的原奶价格上涨幅度尚处于可控范围之内,伊利有能力应对原奶价格的温和上涨。
 
1H13销售费用率小幅上升,广告费同比增17.4%。我们认为广告费用率的上升只是短期现象,预计2H13可出现回落,随着收入规模的扩大和竞争关系的缓和,未来广告费投入绝对额有望保持稳定、比例可持续下降。
 
2Q13净利大增256.6%,主要因为:(1)2Q13高管股权激励行权,导致本期所得税费用少了4.91亿,这也是2Q13业绩超市场预期的主要原因。根据国税总局相关规定,在股权激励计划可行权后,上市公司可根据该股票实际行权时的公允价格与当年激励对象实际行权支付价格的差额及数量,计算确定作为当年上市公司工资薪金支出,依照税法规定进行税前扣除。(2)上年同期产品报废损失3.66亿元,减少上年同期净利润3.11亿元。(3)扣除上述因素的影响,2Q13净利增长28%左右。
 
考虑到股权激励行权对所得税费用的影响,我们上调2013年每股收益预测25%,预计2013-2015年实现每股收益1.41、1.53、1.95元,投资者可以看得更远,放长线钓大鱼,维持“强烈推荐”的投资评级。
 
风险提示:食品安全风险。原奶价格涨幅超预期。明年高管股权解禁。

 
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