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CFA：案例分析

来源：高顿网校 2015-06-25

CFA案例分析题：

　　事件：粤传媒近日公布2008年年报。2008年公司实现营业总收入4.64亿元，比上年同期增长16.96％；营业利润815.07万元，归属于母公司所有者的净利润2725万元，比去年同期分别下降达到90.22％和2.66%。08年基本每股收益为0.028元。

　　投资要点：

　　证券投资损失是公司亏损的主要原因。公司07年业绩大幅增长主要是依靠4368万的证券投资收益，然而08年受证券市场大幅下跌的影响，公司08年亏损高达3261.17万元。证券投资亏损是公司亏损的主要原因。如果剔除证券投资损失，公司08年每股收益为0.1元。我们认为在09年1季度证券市场回暖行情下，预计公司证券投资损失将挽回35%左右。

　　主营收入仍保持稳定增长。08年公司实现总营业收入为4.64亿元，同比增长16.96％。其中，商业与报纸印刷业务收入29,883万元，比去年同期增长10.44％;实现包装印刷业务收入8,687.87万元，比去年同期增长127.81％。

　　印刷业务毛利率触底回升。08年公司印刷业务综合毛利率为15.54%，比2007年和08年上半年分别提升了2.17和2.93个百分点。与我们之前的判断相吻合：08年下半年在原油等原材料、纸张价格将持续回落的背景下，公司公司印刷业务毛利率触底回升，这也说明公司在印刷业务方面通过批量采购等措施来严控生产成本费用支出方面取得成效。

　　费用控制有提升空间。08年公司三大费用合计增长6.51%，其高顿司的销售费用为2767万元，比上年同期增长43.09了%。销售费用等大幅度增长的主要原因是公司业务规模扩大导致销售人员工资、广告费、运输费所致，但也反应出公司在费用控制不力,特别是销售费用吞噬了利润。08年公司财务费用为-591万元，比去年同期大幅下降了236.12%，财务费用大幅下降主要是由于银行借款余额减少相应减少利息支出，以及平均银行存款余额增长带来的利息收入增加。

　　广告代理业务前景仍然堪忧。广告代理业务广告代理业务08年公司广告收入3586万，比上年同期减少31%，毛利率95.59%，比上年同期下降了1.69个百分点，延续了上半年的下滑态势。广告代理业务的下滑主要有两个方面的原因：一是受经济下滑的影响，国内企业都纷纷裁员节流，企业招聘力度下降明显。二是受新媒体如智联招聘网、前程无忧人才招聘网(www.51job.com)等分流了公司的部分广告招聘业务。为了开辟广告业务新的利润增长点，未来三年内公司将通过自建的100家图书音像连锁店网点广泛承接各类平面媒体广告，同时配套承接公共汽车车厢、的士、地铁等流动广告。但如果国内经济陷入衰退将导致就业市场不景气，公司的广告代理业务也会市场需求减少而下滑。

　　集团资产注入预期。公司控股股东广州日报集团一直大力支持公司的广告业务和印刷业务，广州日报集团承诺将支持公司通过自身发展和运用兼并收购等多种资本运营手段，积极拓展“广告、印刷、书报刊批发零售”三大业务的发展空间。市场对广州日报集团将其直接和间接持有的广州大洋广告有限公司全部股权转让给公司一直存在预期，我们认为公司业务特别是广告业务能否突破目前发展瓶颈，更上新台阶，完全取决于广州日报集团的后续支持，这也给公司未来的发展带来更多想像空间。

　　估值与投资建议。以3月31日收盘价7.68元测算，公司目前的市盈率高达2742倍。如果按08年每股收益0.1元测算，公司市盈率为77倍，仍高于传媒行业08年47倍市盈率的平均水平。在公司主营业务盈利状况没有明显改善的情况下，公司目前公司估值偏高，但公司有一定的资产注入预期以及受益2010年的广州亚运会，应享有一定的溢价，给予“增持”评级。

　　风险：集团资产注入的时间和方式均存在较大不确定性；募投项目建设低于预期。

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陈一磊

高顿CFA研究院主任