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CFA职业视野：CFA宏观投资和资产配置

来源：高顿网校 2016-02-14

KevinChen/陈凯丰先生，是一个位于曼哈顿的宏观对冲基金的合伙人和首席投资经理。他曾是Amundi高级投资组合经理，在2008年至2011年管理了一个数十亿美元的投资组合，包括对美国国债期货，公司债券，股票期货，大宗商品和房地产投资信托基金等工具的投资。陈先生1998年在中国国家开发银行总行国际金融局开始他的职业生涯，在之后的几年间，他就职于摩根士丹利Graystone研究部进行资本配置，2004年至2008年，他被任命为基金经理。陈先生持有瑞士洛桑大学金融资产管理工程研究中心获得博士学位，荷兰蒂尔堡大学经济研究中心财务和金融硕士学位，以及中国人民大学的经济学学位。目前他在纽约大学和纽约Pace大学担任兼职教授，并在西班牙IESE商学院纽约中心授课。他是瑞士沃德科学学会会员，荷兰经济研究中心会员，美国风险管理协会会员。他多次接受华尔街时报，道琼斯，彭博采访。在哥伦比亚大学，纽约大学等学术会议上发表演讲。在国内参与*9财经“机构投资人圆桌论坛”并担任纽约地区召集人，接受中央电视台，中国证券报，21世纪经济报道等的采访，参与中国绝对收益投资协会的创建，并担任理事。

一，对美国联储的QE政策的看法

个人认为市场目前对联储QE退出的政策有认识的误区。首先，联储逐渐减少QE购买债券量的过程仍然属于非常宽松的货币政策。2014年初联储每月购买债券量是550亿，即使到2014年10月，联储每月的债券购买量仍能达到50亿。其次，利息上升目前预期应当是2015年下半年的事，现在还没有必要担心。纽约联储CEODudley在2014年3月初的一次早餐会上，对于是否担心美国金融市场由于QE产生泡沫的问题，他的回答是：市场总体上没有泡沫，估值基本属于正常，但以下三个行业需要注意：*9是生物制药行业股票的估值偏高，第二是复杂金融产品有卷土重来的迹象，第三是农业用地价格过快上升。

目前美国财政情况实际非常好，从目前趋势看，预估2013年美国政府收入增长约5%，支出降10%，赤字规模降低30%，财政状况将得到巨大改善。

个人估计联储有70%的可能会继续按路线图、到2015年夏天提高利息，也有30%的可能由于新兴市场国家危机等原因、导致联储推迟升息时间。根据纽约联储的观察，一些复杂衍生产品、特别是信用类衍生物卷土重来，开始有风险累积的倾向。最后值得一提的是，联储买入的三万多亿债券每个月均有到期的，即使QE停止，联储仍然可以通过每个月“再投资”来维持目前的QE规模。

二、资产投资组合

（1）美国股市

资产组合方面，个人认为美股可能存在投资机会。首先是因为基本面。当美股市场存在泡沫时，PE约为30；而目前标普500的估值PE仅约为16，股利在1.8%，基本属于均衡水平。个人预期最近5年美股的指数回报最多可达到180%，上市公司盈利也翻了一番，估值5年来变化不大或略微上升，可见股价上涨主要由盈利上升驱动。金融市场总是按照经济周期运行，美股目前处于危机结束、泡沫刚开始形成的时期，美股在2014、2015年很可能由基本面和资金继续推高。如果2014年盈利正常上升5-10%，PE不变情况下美股指数可能上升5-10%；如果PE上升，则S&P500指数向上的空间更大。

其次，从技术层面来看，目前现在国际形势不是非常稳定，全球资金避险进入美国，部分会买入美股。下面的流量图就很说明问题，当乌克兰发生乱局时，全球资金大部分流入债券市场，而在当时的全球金融市场中，*10能吸引资金流入的股市就是美国股市。

其中，个人预计美国医改对行业会有巨大推动，因此美股里面医疗健康产业可以高配。医改对美经济增长预期有巨大贡献。在美国没有医保的人医疗成本比有医保的人要高60%，强制进入医保后可以降低这部分成本。医疗改革提高了社会效率，有助于降低医疗行业的过度利润，降低社会在医疗方面的成本支出，最终可能会促进消费。

（2）大宗商品

2014年不少商品、特别是粮食价格的上涨，个人认为短线炒作是主要原因。大宗商品及贵金属面临美元升值趋势和供大于求的双重影响，商品价格难有上升空间。上图白线代表乌克兰货币，黄线代表小麦价格。从图中可看出，小麦价格基本与乌克兰货币币值同向变动。因此个人预期，等乌克兰局势稳定后，粮食过度上涨的幅度也会回吐。

目前粮食美国供大于求，除非再出现以前那样的金融市场泡沫，通过溢出资本进行粮食投机，否则粮食价格很难靠基本面上涨。

谈到商品自然要说到原油。原油价格在美国能源革命后，大趋势是下降，当然小幅反弹也会发生。资产配置一定要看到大趋势。个人认为目前的大趋势是原油产量还会大幅上升，原因主要在于原油的两大出产国：@iran@和伊拉克。伊拉克现在原油产量已经回到了历史*6水平；而伊朗2014年有可能对外做出重大让步，重新回到世界原油市场；加上美国的新油田不断投产，原油产量将大幅上升。

（3）全球资产配置

全球资产配置里面，个人建议，除了美股之外建议关注西班牙股市，避开法国股市。或者选择做配对交易，做多西班牙股市的同时做空法国股市。因为西班牙公司国际化程度高，很多盈利来自其他国家，例如，西班牙*5的电信公司控股了德国的电信公司，西班牙建筑公司拥有伦敦*5的机场，西班牙银行业在拉丁美洲和欧洲各国都占有很大市场份额。西班牙股市股指在危机前高点约为16000，最低曾跌至6000，目前9000左右，仍有上升空间。目前许多西班牙公司现金流非常好。收入稳定，且公司成本有大幅下降，导致这些公司利润非常高。而法国上市公司存在成本问题，并且其国际化程度不如西班牙。

建议回避新兴市场，新兴市场基本分为两类：一类以出口商品为主，如巴西、俄罗斯等，在美元升值周期开始后，以美元定价的商品实际面临下跌过程，对此类新兴市场国家的经济、股市、货币都是巨大挑战；另一类是靠服务业和进口能源为主，如印度，也同样存在问题。

个人认为总体的结论是关注美股，选择性配置欧洲股票，低配或是做空商品。目前新兴市场在经过上一轮的下跌后，选择做空或者做多都没有太多的价值。

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