金价大跌，跌得很多投资者心惊肉跳，也跌得中国大妈心直痒痒，屡买屡套，屡套屡买。 2014年，黄金还值得投资么？

　　中国银行[0.40% 资金 研报]市分行黄金资深交易员徐明先生开宗明义：2014年黄金市场变数大，投资策略宜改变。
 

　　因为多年只涨不跌，黄金被誉为“懒人投资”。但黄金神话却在2013年破灭：一年跌幅28.27%。

　　徐明说，自1976年牙买加协定开启黄金非货币化以来，去年黄金的跌幅是史上第二，拔得跌幅头筹的是1981年，达32.59%。去年黄金之跌，终结了其自2001年开始13年只涨不跌的历史纪录。

　　其实，2013年初市场对于黄金走势的判断还是挺乐观的，当时认为金价有两大支撑，一是通胀预期，二是债务避险。不料，正是这两大因素运行趋势发生了逆转。

　　通胀预期集中的焦点是美国。美联储的总资产升到了3.63万亿美元，而在2008年年初，美联储总资产为9592亿美元，5年时间美联储基础货币增长了约3.5倍。但令人困惑的是，2008年年初美国通胀率为4.30%，而到了2013年末，美国的名义通胀率仅为1.2%。欧元区通胀率也降到了1%以下；澳大利亚、英国同样低于趋势。

　　避险因素不再。 2011年以来，G7国家的悲惨指数（通胀率与失业率之和）均呈下行，美国从12.86降至9.35，英国从13.5降至10.5，日本从4.1降至3.4。曾让市场担心的欧元区整体债务危机同样出现显着缓和。

　　黄金的通胀避险与危机避险效用因此下滑，使得黄金市场买盘动摇，资金快速流出。根据世界黄金协会统计数据，黄金投资需求去年第三季度按年跳水56%。而ETF持仓总额降至2010年以来最低，从记录高位2720吨降至目前1848吨；在期货市场芝加哥期货交易所CFTC黄金非商业性净多头降至2005年以来最低，从26.2万手降到了只有5.16万手。过去6个月SPDR黄金信托成为表现最差、资金流出最多的基金，其流出162.12亿美元。同期标普和日本指数基金合计流入153.06亿美元。美日股指在2013年创下惊人涨幅。
 

　　进入2014年后，市场对于未来金价变动趋势的主导看法，已经是很悲观了。有专家认为，黄金是零息资产，既不会分红，也不会生利息，只能从价格高低起伏高顿“差价”，如果黄金走势总体下行，资产吸引力将继续下滑，投资黄金的意义便不大了。

　　然而，中国大妈却无畏“拜金”，越跌越买，屡买屡套，屡套屡买。大妈凭直觉购买，而数据却显示大妈的“拜金”自有道理：

　　相比于2008年9月开始的金融危机爆发时的金价，去年底的金价仍上涨了52%。如果把时间拉得再长一些，2001年以来金价平均年回报率仍达到13.35%，在贵金属和货币中表现最强。长期来看，金价仍然跑赢通胀，黄金自1976年以来年均回报率为3.9%，同期美国年均通胀率为3.87%。对于中国投资人而言，中国A股市场自2000年以来年均复合增长率不过1.35%，通胀率年均增长2.43%，相比之下，黄金的回报率显着高于通胀率以及中国的权益投资。
 

　　徐明认为，2014年黄金市场走势有悬念。

　　资金流出的压力依然存在，一方面ETF黄金持仓的总量仍较金融危机时期高出40%，市场担心会继续减仓。另一方面美股的股息率依然在抬升，预估2014年可能突破3%，其中房地产[-0.32% 资金 研报]信托股息率上升至3.75%，银行上升至3.44%。这种情况下将压低美股的整体市盈率，令美股继续保持对资金的吸引力。

　　传统的观点认为黄金和美元指数是跷跷板关系，美元涨黄金就跌，但这种跷跷板关系在金融危机后期变得越来越不靠谱，两者相关性呈现“不搭界”趋势，2013年美元指数仅仅小幅上涨0.5%，黄金则下跌28%。这其中最主要因素是美元指数兑主要货币呈现的分化走势，其对欧元弱势，但对商品货币和日元则走强。因此徐明认为，若这一格局在2014年继续维持，仅靠研判美元走势来预估黄金市场涨跌，可能会继续误导黄金投资。

　　今年买不买黄金，需要从黄金跌势诱因的角度厘清投资思路。美联储的货币政策取向依然是市场焦点，这关乎美联储缩减购债的方式和步伐如何，何时真正进行实质意义上的货币中性取向。一般认为标志性的事件应该是停止本金再投资从而正式开始缩减资产负债表。这对于黄金市场的影响偏负面，将引发无风险利率的走高和市场资本化率的提升，时间点可能会在2014年末，如果投资黄金的话，需要格外警惕其中风险。

　　通胀因素在2014年则存在转变。美国方面由于就业市场继续改善，失业率有望下降到7%以下，通胀率则逐渐向目标2%靠近，但中长期的通胀风险似乎难以避免。而美联储削减购债规模可能带来欧元区货币市场利率上行，而欧洲2014年经济增速有望达到接近1%，在此情况下欧元区通胀有望温和上升。日本方面则在安倍经济学的推动下，稳步走向2%的通胀率目标。流动性的宽松下，日元若成为利差交易的牺牲品，黄金充当利差交易的可能性就小了。日元和黄金在2014年或许是市场的*5变局和看点，需要关切这两者的负相关变化，从中寻觅投资机会。

　　供应量的变化更为重要。之前世界黄金矿业服务公司GFMS预计的数字显示：未来黄金供需呈下行趋势，供需从2012年的4501吨下滑至2015年4054吨，供应减少主要是旧金废料，从1645吨降至1027吨。随着金价接近采矿成本，新开采的黄金供应也可能减少。需求减少体现在官方购金和投资需求减缓，官方净买入自533吨下滑至300吨；黄金投资自1625吨下滑至803吨。从2011-2012年，央行从大卖家转为买家，每年的购金量平均为500吨。但是2013年前九个月，央行需求逐季降低，之前为买家的俄罗斯央行曾在9月少量出售黄金。到2014年，新兴市场的一些央行甚至可能会被迫卖出黄金以提振本国货币。珠宝需求自2009年金价高企以来一直在减弱，年度均值仅为1927吨，较2003年至2008年减少22%。供需因素可能是2014年黄金市场稳定的诱因。
 

　　2014年，黄金要出现转机，可能需要四重因素：一是过度卖空后的反转，有利于逆向投资者选择。历史上，黄金在1981年创下*5年度跌幅32.6%后的第二年上涨了14.9%。二是欧美股市大幅上涨后的修正，带来资金流向的改变。三是市场上对于联储削减量化政策规模等部分不确定因素的消除，此前的过度反应有望修正，黄金走势有望靠稳。四是黄金在资产组合中的价值有望重估，由于与股票、证券形成了负相关性，黄金有望在投资市场重获新生。

　　徐明认为，2014年黄金整体走势虽然面临压力，但深度下行的可能极小，全年低位盘整，小幅反弹的格局更有可能。下档1050-1100美元/盎司支撑稳固；而上行1350-1400美元/盎司存在较大压力。在此情况下，中国大妈还要买黄金，可以变变策略，即采用伦敦金、期货金、期权金、延期交割的黄金T+D更符合投资逻辑。相比之下，实物金条的投资成本更高，屡买屡套的投资人可能需要更慎重地考虑。