债券市场的交易背后，掩藏着怎样的黑幕？这场利益输送的游戏，谁在操纵？国家开发银行资金交易部交易处副处长翟晨曦在央视财经频道上表示，对这次核查风暴，应该是在银行间市场酝酿有一段时间的。无论是审计署也好，还是公安部也好，其实在前期已经做了非常全面的调查。其实只是一个集中的曝光。通过这些案件能够反映出，可能存在一些机构的漏洞。可能对于短期债券市场一些收益率的表现会带来一些负面的影响。那么通过这次整改可能对于所有的金融机构，不光是银行，都会加强自己的内控，所以这可能对于整个银行也好，或者金融机构也好，非常理性地去控制自己的杠杆率，会是一个非常好的正面影响。
 

　　“过券”迷踪

　　连日来，当中信证券固定收益部执行总经理杨辉和万家基金的基金经理邹昱被查消息曝光后，代持、养券成为众矢之的。分析人士称，此类违规交易多是被相关金融监管部门给予行政处罚或者吊销交易资格。真正引发刑事调查的，是债券交易中的利益输送，即俗称的“老鼠仓”。

　　丙类账户是一个广受关注的关键词。但是记者获取的信息是，用丙类账户输送利益，并非一种主流的方式，至少在不少债市“硕鼠”看来还不“安全”。

　　魔鬼就潜藏在广泛存在的“过券”中——是指交易员用本公司管理的账户与符合资质要求的第三方交易，达到规避监管、隐藏真实交易对手和交易价格的手段。

　　“过券”经常被用来调节不同账户之间的利润。比如某券商除了自营的债券盘可能还管着几个客户的账户，可能用过券的方式调节账户之间的利润。

　　一种典型的“过券”交易模式是：A账户低价过券给B账户，B再高价过户给C账户。这样，B账户就获得了利益输送。但是实际操作中为了掩人耳目，经常是数个账户多次、反复交易。这里的低价或者高价，有时只是0.1元或0.2元的差价，行话1毛、2毛。由于债市交易额巨大，小小的一两毛钱也会变成大额的损益变动。

　　这种操作存在日久，总有人发现有机可乘。一些复杂的“过券”交易，往往会产生部分利益留存在某些固定交易对手的账户上。这些账户就成了团队的体外小金库，为匿藏和私分提供了便利。

　　单纯的利益调节逐渐变成了刻意的利益转移。随着不断的输送和累积，当小金库积累的利益越来越大，却没有任何迹象东窗事发的时候，就有人铤而走险，全面开始把“过券”作为“老鼠仓”的主要手段。
 

　　代持和养券

　　《央视财经评论》评论员张鸿表示，现在的问题是什么？就是监管部门现在开始出动了，然后司法部门现在也出动了，公安也出动了。其实这个环节，甲乙丙这三个其实是公对公的，就是大家都是这么玩的，你现在想买，你现在想做这个债券，但是你没有资格，或者你现在想把你债券里面的收益或者亏损，想在你的报表里看不出来，那你往哪儿转呢？你转到我这儿来，我替你做，我有这个资格、这个额度，我来做这个，然后我收你点手续费，这样你的报表也好看了，或者你的收益也上去了，你也能放大你的收益了，我也能挣这个手续费。这是公对公的，这个现代是叫灰色地带。不能说它完全违规，更不能说它完全违法。但现在的问题是，咱俩做这个的时候，我和我的兄弟开了一个小公司，然后我们当中过一道。你想拿回去的时候，从他那儿走，然后他把那个挣的，或者大的、或者小的头儿留下来，一部分利润归他了，那我就和他分了，或者当然咱们三个可能固结在一块儿，咱们给分了。放在我这儿叫代持，然后时间长，你放几个月，你放几年，这就叫养券。这是现在基金，债券市场一个普遍存在的事儿。

　　问题是他们为什么被抓、被调查呢？是因为有你所说的老鼠仓的嫌疑，老鼠仓就是我在兄弟这儿弄了一个，又过一道，这个钱就变成利益输送，就不是咱们公对公了，可能进我自己腰包了。
 

　　养券多种养法

　　《央视财经评论》评论员林耘表示，养券有几种养法。一种是通过时间差和价格差养出来，比如说我们都知道长期一点儿的债券，它的回报率会高一点儿，短期的债券，回报率会低一点儿。那我们用拆短的资金买这个长的债券，这样就实行这个差价。但对货币基金来讲，有一些要求，它超过一定时限的这个债券不能购买，那就需要你先替我买着，把这收益先藏在你那儿。等到符合条件了，我再买过来，这是一种。

　　第二种，我弄了一些债券，比较便宜的弄进来，我等着价格合适的时候再往外抛，我也先搁你那儿。因为我想做杠杆化，把一笔钱当成多笔钱来养，搁在那儿。还有就是商业银行里头，他的机率、机制不到位，它相对来讲，这是他们基本的一个业务，做好了，做坏了，差别不大。但是另外一些机构，比如说像券商，他这个赚了钱了，奖励的比例比较大，最后会形成一个银行和券商或者基金之间的一种勾结，你把东西便宜先卖我这儿，我这儿再卖给别人，实现收益咱俩分，那这显然是有触动违规的这样一个问题。就是说它有很多种玩法，很多种养法。
 

　　评论

　　风险会全由我们这些投资人来承担

　　《央视财经评论》评论员林耘认为，风险会全由我们这些投资人来承担。

　　债市跟老百姓有关系，因为老百姓在银行里买了一些理财产品，或者说认购一些债券型基金，货币型基金，就进入证券市场。虽然老百姓平时是没接触这个市场，但这是一个几万亿的市场，但又是一个很小的圈子，同时是一个熟人文化，又存在灰色地带，所以这里头可以滋生出各种各样牟利的可能。

　　比如我做基金，我又希望在排名里头，能够盈利好，基金卖得好。那么我找一家丙类的债户来代持，我买了债券抵押在他那儿，然后他代我持有。我约定一个时间，约定一个价格再回购过来，那么我希望通过这样一种方式把一笔钱当成多笔钱使用，这样利用杠杆化的交易，来增加这个收益的回报，保管方赚的是无风险的收益。还有商业银行也会跟丙方形成这种交易，比如说商业银行有些业务可能出现亏损了，或者说在考核试点上，监管标准不符合要求，我需有人把它做了账管，这时他也会要这个丙类账户，你代我持有一段时间，合适的时候我再倒腾回来。那么这里头就可实现那边的收益和我这边符合监管等那么这里头有很多种玩法，很多种需要。这个风险又传递给基金的持有人，或者说在买银行理财产品的这样一些人。你的钱有可能被挪用，有些收益可能被瓜分。而一旦出了问题，风险会由这些投资人来承担。那么在牛市当中，风险现在直接裸露了，出了问题的还不多，但是我们总是要想到，有好天气，就有坏天气。
 

　　公安部介入债市扫黑风暴全面升级为刑事调查

　　本周以来债市“大佬”陆续被查的消息刺激着整个市场的神经。记者昨日获悉，此次针对债市黑幕的执法风暴已经超出了金融监管部门行政稽查的范畴，升级为全面的刑事调查。

　　知情人士透露，目前该案已经由公安部经济犯罪侦查局直接参与和主导，侦查范围涉及银行、信托、证券和基金等银行间市场所有参与主体。一份稽查报告已然勾勒出债市交易中所渗入的私利及其输送链条。

　　一份稽查报告中提到的案例显示，银行间债市存在着以上下级、亲属、同学和老同事等裙带关系相结合的利益共同体，横跨多种金融机构类型。这些人员利用债市一对一撮合的交易方式以及监管上的盲区，操纵机构自营账户和资产管理账户，轻则调节利润、重则搞利益输送，达到非法侵占的目的。

　　在这些人操纵的账户里，有向客户募集的集合计划、公开发行的债券基金、企业年金账户。

　　更让观者脊背发凉的是，此类职务犯罪可能迁延日久，共谋者过往即使被发现，也经常是转移到下家，像寄生虫一样危害新的宿主，彼此之间遥相呼应、相互配合。上述报告调查的窝案显示，在一年多的时间里，涉及的共谋者遍布北京、华东和华南的十多个机构。单个交易方的非法获利往往短短几个交易日就有数十万甚至上百万元。
 

　　“85后”1年时间倒腾债券赚到豪车又买房

　　“我认识的一个‘85后’，1年时间，通过倒腾债券赚了一辆雷克萨斯，还有中环内的分期首付。”多年从事债券交易的Mike试图向记者描绘债市吸金链条。

　　拿券：紧俏券不是人人都能拿

　　游戏从拿券开始，通过搞定发行人高层来拿到紧俏债券后立马脱手获利是典型的一级半市场获利手法。

　　由于企业债发行报价不同于股票上市报价，多采取行政审批，绝大多数债券采取簿记建档方式发行，发行过程不透明，为寻租创造了条件。

　　“一个政府平台债要发行，得先联系上发行人，通常是政府融资平台公司或是财政局领导，拜托关系人指点一下承销商：‘请给××公司留上××万的额度。’为了不得罪发行人，承销商自然也就同意了。”Mike告诉记者。

　　没有政府关系，还有的人依靠搞定承销商获利。“譬如银行的承销团队、券商的承销团队。拿到承销团队的QQ号，送礼物。搞好关系之后，就可以要额度了。”Mike称。

　　“一个规模在3000万到5000万的中票，一般出手后利润能达到20万到30万。一个企业债能达到50万到70万。遇到行情好，赚的钱更多。”Mike告诉记者。

　　“老手拿到一些供不应求的紧俏券种，但他并不会用券商账户直接买入，而往往在外设置一个投资公司，开设丙类账户。该丙类账户以相对优惠的价格拿到紧俏债券之后，把这笔券加一到两个百分点，卖给自己所在的机构账户，或者卖给表示。”Mike告诉记者。

　　丙类账户背后可能站着行业大佬

　　债券市场流传着一句话：“任何一个丙类账户都要小心对待，因为它背后很可能站着一个元老级的人物。”

　　无论如何倒腾，如果资金只是从一个机构账户进入另一个机构账户，中间利润根本不可能进入倒券者个人的腰包。而在其中一个以丙类账户面目出现的投资公司则是重要角色。

　　“说白了，以丙类账户面目出现的投资公司，其实是洗钱之用。要用丙类账户赚钱，有两个必备因素，有结算通道，有特殊利益关系人。”Mike告诉记者，“目前要开设丙类账户只要找信托公司或者券商开设就行。而券商和信托公司甚至把它当成了赚取通道费用的利器。”

　　记者拿到的一份券商推介材料上，清楚地向客户推介这一债券滚钱利器。

　　“只需和券商签订定向资产管理合同，然后券商去外汇交易中心开个前台，托管银行去中债开个后台，然后，‘××证券托管银行××公司定向计划’这个账户就专属于你了。之后只需传真委托，就能用这个账户去给券商和银行发报价、成交，托管银行划款结算。里面的现金留存就可转入个人账户。”

　　“这个信托产品或者是券商理财产品里面甚至一毛钱都没有。”Mike告诉记者。

　　债券交易结算方式包括券款对付、见款付券、见券付款和纯券过户四种。具体方式由交易双方协商选择。也就是说可以见了券再付款，也可以先付款再付券。如果上家先给账户券，下家先给账户钱，就是空手套白狼，你就完成交易了，身上一毛钱都没有。”Mike告诉记者。

　　券商和信托公司也可从中获取利润，记者了解到，一个信托账户的包年费用在100万元左右，也可按每笔、债券规模的百分比或利润的百分比收费，另外，账户托管人还要付给托管银行托管费用。
 

　　代持养券“藏污纳垢”

　　丙类账户频繁参与的另一项业务是“代持养券”。“银行和券商固定收益部门高管，让自己的亲朋好友组个公司，代持养债。行情好的时候一年赚个300万~500万没问题。另外是券商交易员，自己一边在机构打工，一边在外面找哥们搞个公司听到哪里有代持需求方，就找上门去养债。”Mike告诉记者,“另外，还有圈外的其他公司，听说债市红火就学着挖人来搞养债。”债券代持是银行间市场成员之间一种普遍的操作模式。例如，货币市场基金为规避持债久期限制和提高投资收益率而请他人代持。货币基金由于需要保持较高的流动性，只能投资于剩余期限在397天以内的债券。通过代持，货币基金可以购买超过一年期限的债券，这是货币基金博取超额收益的一个捷径。

　　银行或者券商、基金由于年底要核算利润，出于转移利润，或者隐藏亏损，或者规避考核的目标，需要临时将部分债券转出，请人代持，这就养肥了一些私募基金或者其他养券人。

　　一般代持的形式是，债券持有人与代持人达成协议，约定将标的债券以一定的价格转让给代持方，同时约定在一段时间之后以事先约定的价格赎回。债券持有人要支付给代持方一定的资金使用费，同时保有债券的收益和风险。

　　“假设A银行帮B投资机构代持，A银行的成本是资金成本，一般为7天回购利率，而收益是70-80BP的代持费用；B投资机构的收益则是票息减去付给A的成本(7天回购利率+70-80BP)。当市场差的时候，风险大，愿意养券的人少，养券的成本将会更高。”Mike告诉记者。

　　有时，机构交易员会私下帮别人养券。“这些人甚至自己刻公章，帮其他机构养券，有养券需求的机构再私下打点这些债券交易员，这就是利益输送。”Mike告诉记者。同时，代持需求方通过多轮代持放大杠杆，比如买入债券，找人代持后获得资金，继续买入债券找人代持，1亿的资金可以放大到几亿，获得超额收益。

　　如果代持仅是为了绕开监管增加投资收益的行为，至多算是不合规，但是如果代持的收益进了个人腰包，就属于非法利益输送。

　　“这类代持都是滚动进行的，时间可以比较长，当然如果看错方向，亏损也会放大。”Mike告诉记者。就在2011年，城投债风险导致债券市场遭遇熊市，大量债券二级市场价格大幅低于约定代持回购价格，一些投资公司纷纷违约，造成养券机构被动浮亏，于是多家银行去年暂停了债券代持业务。 (综合《*9财经日报》、CCTV2)
 

　　实录如何“过券”

　　以下是上述稽查报告中摘录的一段外行人看起来不知所以然的MSN聊天记录。A是某券商固定收益交易员，B是他的前同事、某农村商业银行的交易员。为了让读者理解，括号内是记者的注释。

　　这段话的大概内容就是约定“过券”的方式和价格。A的这笔交易按正常情况是要卖给某基金公司，但他却先高价卖给B，再由B卖给基金公司。这样，B管理的账户就向A输送了利益。实际上，B账户就是A的体外金库。

　　A:这笔券你T+0(当天交易)卖给某某基金某某，成交价格100.1035。我100.2035卖给你。我觉得倒2毛(0.2元)问题也不大吧。

　　B：那你就是100.3035卖给我了，一年的东西2毛很引人注目的。(B比较谨慎，担心这么高的价差会引起关注)

　　A:没关系吧，我经常做这个呀。

　　B：我觉得安全一点好。

　　A：呵呵，那随便你。

　　B:都快结束了，临了出了问题不好。

　　A:好。这笔来去应该是50万差不多吧。　(通过这次交易，A取回了小金库中的50万)

　　在另外一段对话中，A向B询问还有多少“留存利润”，并商量要分几次交易转移这笔钱。交易记录显示，在几个交易日内，超过30万元的“利润”被转移。

　　A用来匿藏利润的账户不会只有一个。作为同谋者，B也极有可能通过A的帮助隐藏着自己的“老鼠仓”利润。