那什么是导致绿城两次“卖身”的真正原因呢？我们先来看一下绿城地产的现金流情况，如下图。不难看出绿城从2006年开始（除2009年外），经营活动产生的现金流均为负数，每年都有大量的经营性现金流出。相反，筹资活动产生的现金流则逐年大幅增加。通过简单的分析，就可以得知，绿城地产过往数年的现金流的主要来源是来自于筹资活动，即外部资金的输血；而自身的经营活动并未带来可观的现金流入，反而是巨大的流出。经营现金流入远低于筹资现金流入，财务杠杆过高使资金链紧绷。

 

　　当我们分析企业现金流量的时候，主要关注的重点是企业的主营业务盈利能力以及企业的管理效率。所以不仅仅要关注现金流量表，更应当关注企业的资产负债表，找到企业产生现金流入的源头。我们首先分析绿城地产的经营性活动产生能力。房地产企业自身经营活动现金流产生能力的最重要的指标是“存货的周转率”。通常情况下，房地产企业接近一半的资产是存货，存货周转的速度将直接影响房地产企业经营性现金流的产生的能力。所以我们重点关注绿城地产的存货周转率。

　　通过和行业标杆万科地产的比较分析，不难看出万科地产的过往多年的存货周转率均远高于绿城，2009年2010年甚至是绿城的两倍。也就是说，同一笔资金，万科可以周转两个来回，而绿城刚刚好只能周转一个来回。我们要进一步分析两者的差异。

 

　　我们做了一张关于各个地产公司的平均房产价格的比较图。根据这个比较图，绿城是目前所有房地产开发商中提供的房产均价*6的房产开发商，相比之下，万科的平均价位则低很多，换言之，绿城的客户对象通常是高端客户，针对相对高端市场；而万科则是针对中等收入群体，面向中等收入市场；所以定价有很大的差异。那么在资金的回收时间上，由于针对市场不同，销售难度不同，万科相对会略胜一筹。这也就是绿城需要下功夫去改善的关键环节。

　　除此之外，绿地的管控能力相对较弱。不管愿不愿意，2012年以后，宋卫平最终还是选择了高周转这条路。绿地对高周转要求是“050912”，即拿地后5个月内开工，9个月内开盘，12个月内收回土地款。而相比之下，万科高周转模式是“5986”，即拿地5个月动工、9个月销售、*9个月售出8成，产品必须6成是住宅。绿城和万科销售功力的差距显而易见，落后几乎大半个身位。最后一公里的销售环节打通不了，始终成为绿城的致命短板。销售不畅的直接后果是资金链紧张，绿城陷入资金危机风暴也在意料之中。宋卫平在内部讲话中也说过，“只有保持项目开发的短平快节奏，才能彻底弥补的管理短板。”可以肯定地说，绿城的资金产生能力肯定不如万科。

　　了解了绿城自身产生现金的能力，我们在看另一方面，绿城的筹资能力。尽管我们看到过往几年绿城筹资带来的现金流巨大。但是普通地产企业筹资渠道无非只有几条：*9，增发股票；第二，向银行借款；第三，其它渠道募集资金。

　　仔细研究一下这三个筹资渠道，各个渠道都会存在各自的局限。通过增发股票募集资金会面临的最主要问题是控股股东的控股权将会被稀释，这样绿城董事长宋卫平的控制力将被稀释，甚至失去控股权。通过银行借款获得资金，面临的最主要问题是银行将会严格审查企业的资产负债情况，并不会随意或者一味的放贷。银行通常的做法往往是在企业营运情况良好的时候，拼命的借钱给企业；而企业情况不好的时候，则纷纷抽回资金，所谓“借富不借穷”。所以绿城的情况时越来越难从银行获得贷款。而通过其它渠道面临的问题则更多，最常见的其他的筹资渠道是发债券或者发信托产品。企业债券发放的流程较为复杂，需要很多政府监管部门批准，而且也不能一而再再而三的发行债券，所以在融资中的比例不高。而通过信托产品融资，这两年在房地产行业大行其道，所以绿城也通过信托渠道进行大规模的融资。而信托是我们经常听到的“影子银行”的主要组成部分。但无论如何*5的募集资金的渠道，同时也是资金成本最便宜的资金渠道，一定是通过银行融资。那么银行关注企业的什么呢？

　　银行仍然最关注企业的资产负债表，而则更关注企业的资产负债比率，也就是负债占总资产的比例。银行一般会对不同的行业设定一定的标准，如果超出设定的资产负债比例标准，银行则不会发放贷款。那么我们再看看绿城的资产负债指标。

　　显而易见，绿城的平均资产负债率在过往年份中都远高于万科。自2008年内到2011年万科平均资产负债率72%，而同期绿城资产负债率则高达88%。如果你是银行，绿城和万科同时来找你借钱，你会借给哪一家？如果银根收紧，你又会先问哪家收回欠款呢？不用考虑，一定是绿城。

　　通过上面的分析，结论就很明确。绿城的营运能力不如万科，自身造血功能不如万科，所以经营活动产生现金的能力不如万科；筹资方面，资产负债率绿城也高于万科，所以筹资能力同样也不如万科，因此输血功能也不如万科。因此，绿城资金链的风险远大于万科。

　　不巧的是，2010年政府正式颁布全国房地产市场调控政策，紧接着政府又开始金融市场的调控，对信托市场进行严格的监控，也就是在9月份市场传闻银监会要求信托公司展开与绿城及关联企业房地产信托业务情况调查，绿城地产陷入资金危机。绿城自身产生现金的能力较弱，银行和信托的融资途径又不畅，因此就有了开头的一幕。2011年年底，不满一月，宋卫平贱卖6个项目。网上有一个被广泛引用的段子：2011年底，一笔5亿元的账款必须在第二天支付，绿城中国总裁寿柏年对SOHO中国董事长潘石屹说，“你再不签，我就要死了。”上述话是否真假，无从考证。但之后2012年6月，绿城为了避免资金链断裂，则引入了香港九龙仓。