今年以来,中国经济一直呈现着“低增长+高流动性”的组合,经济增长疲软,国内市场的融资活动却十分活跃。一季度GDP增长只有7.7%,同期社会融资规模却达6.16万亿,较上年同期多2.27万亿。当季人民币贷款增加2.76万亿,同比多增2949亿元。

　　这种类似于“流动性陷阱”的格局,一直延续到二季度。4月宏观经济数据显示,经济增长依然疲软,规模以上工业增加值同比实际增长9.3%,较3月有所回升,但仍处于低位。相比之下,4月社会融资规模1.75万亿,较上年同期多7833亿元。其中,当月人民币贷款增加7929亿元,同比多增1111亿元。

　　5月的数据还未发布,但依据一些前瞻性的指标,这样的格局仍然没有改观。中国官方制造业PMI为50.8%,较上月回升0.2个百分点,为市场带来些许安慰;不过,这种回升仍然很不稳固,并未脱离疲弱增长的区间。考虑到先前发布的5月汇丰制造业PMI初值仅为49.6%,较4月的50.4%大幅回落,且跌破50%的荣枯分水岭,中国的经济增长还很难称得上乐观。

　　与之形成对比的则是依旧高企的流动性。据统计,5月国内四大行新增信贷投放量接近3000亿元,以此推算,全国新增信贷可能达到9000亿,社会融资规模则超1.8万亿。持续、天量的流动性投放,其作用却明显衰减,并未有效承托起经济增长。这种“流动性陷阱”格局表明,依靠货币投放刺激经济增长的时代已经过去,货币政策的有效性遭遇危机。

　　在以往的分析中,我们曾明确指出,这种“流动性陷阱”特色的根源,在于当前中国经济所面临的产能过剩难题。流动性多被投资吸收,引发产能过剩,以及过高的库存。进一步地,这种陷阱也是“债务经济”走到末期的表现,企业部门的负债率偏高,需要进行很长一段时间的去杠杆,消化与减少产能,企业生产才能回复活力。

　　令人感兴趣的是,这种产能周期的调整,将持续多长的时间。有市场研究机构发布报告认为,从过往的经验看,在产能周期的产能去化阶段,库存去化时间都持续在3-4年左右,如1990-1992年、1997-2000年。由于当前整个国民经济的库存规模仍然较高,按照2012年的库存去化速度,去库存可能至少还需要2-3年时间。这也就是说,当前的“低增长+高流动性”,可能将持续到2016年。

　　值得关注的是去产能时期的策略,以及相应的经济表现。由于当前产能过剩是长期性的,需要以供给端的调整为主,即通过国际/区内产业转移,把不具备发展空间的传统行业转移到处于较低发展阶段的国家和地区,并根据能耗和环保标准,淘汰工艺、技术落后的产能。而由于产能淘汰过程中,首先需要抑制住增量产能,未来投资增速可能将明显下滑。今年的投资增速在20%左右,从明年开始,可能进一步向10%下降--这预示着,未来两年货币投放速度将出现明显回落,与此同时,经济增长的进一步放缓也应在预期之中。

　　不过,这一分析逻辑和产能周期可能会因为一些“中国特色”而遭到推迟。在国内,淘汰产能的工作普遍进展艰难,因地方政府的阻力很大,央地博弈的过程也存在反复与拉锯。在既有的政府深度介入微观经济运营的背景下,产能的去化可能会比预想中的时间还要长,而且因外需疲软,中国经济基本找不到第二个可与入世比肩的外部红利,像21世纪初那样,利用全球化引擎带动需求快速增长的情况不会再出现了。这也为当前的淘汰产能工作增添了压力,因为没有任何侥幸可言。

　　中国经济当前所面临的“流动性陷阱”特色,其本质是产能问题。要走出陷阱,只能在去产能化上下功夫。倘若一切顺利,市场预期,这一轮产能去化将于2016年结束。但若考虑到诸多“中国特色”,以及外部红利的快速减退,这一周期可能会被拉得更长。

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