左小蕾：下半年经济运行不靠货币推动

 
　　国家统计局近日公布的数据显示，今年二季度我国国内生产总值较上年同期增长7.5%，较一季度7.4%的增长率也有所上升。主流媒体解读为“微刺激”特别是定向降准政策的作用。对于下半年的经济走势，第四季度放缓又成主导判断，货币政策进一步宽松又成为主要政策预期。日前，中国银河证券董事总经理、首席总裁顾问左小蕾在接受本报记者采访时认为，国内经济今年运行会基本稳定，通常每年四个季度，*9季度因为季节性因素一般增长较平稳，二、三季度比较活跃，今年四季度由于四风整顿财政弊端得到某种程度的控制，应该也会呈现平稳的态势。所谓平稳是略低于增长目标值，但仍然在当前潜在增长区间之内，不是大幅下滑更不是经济衰退的大起大落的态势。放大季度性增长态势变化、误导对货币政策的预期对经济平稳增长是非常不利的。
 
　　记者：最近央行定向降低存款准备金率，国内外的解读在千方百计挖掘货币政策“转向”的信号，认为定向降准暗示货币政策可能会转向宽松。对此，您怎么看？
 
　　左小蕾：这种判断极大地调动了各方面的预期，也非常可能起到变相通过市场预期挟持货币政策的压力。但是，在当前的经济形势下，各方面如此紧盯宽松货币政策不放，可能犯了常识性的错误。
 
　　首先，经济学的基本常识告诉我们，刺激政策是危机政策。国内外大量的实践显示，只有在利率非常低甚至为零仍然缺乏市场投资需求的经济大衰退的形势下，才需要政府当局通过印钞票加大政府投资刺激总需求恢复经济增长。当经济基本稳定，就应该在“盛宴之前撤掉酒杯”，也就是说宽松的货币政策绝对不能常态化，否则会加剧通胀的风险，导致经济增长更不稳定。国内经济进入发展的新阶段，存在转型升级的压力，但不是“危机状态”可以确定的，在非危机状态下“预期”宽松的货币政策，用一句时髦的话来描述，“不靠谱”。
 
　　其次，决策当局的宏观调控越来越成熟，强调通胀没有达到上限就业没有降到下限的情况下宏观政策要稳。统计数据显示，CPI同比增长5月份为2.5%，6月份为2.3%，距可承受的通胀水平上线3.5%还相差1个百分点；今年以来的PMI就业数据一直呈现平稳态势，企业仍然受到劳动力工资上涨带来的招工难的困扰，通胀指标与就业指标显示的经济形势并没有突破“刺激”底线，宏观政策应该处在“要稳”的区间内，刺激性的预期似乎没有太多的道理。
 
　　第三，近几年围绕稳增长的短期政策是“刺激”还是“不刺激”的博弈也一直在较量。新阶段的稳增长，如果没有新的增长动力同步形成，短期的“微调”措施也不可年复一年地重复，2020年的翻番目标不能靠“微调”和短期刺激政策来实现。
 
　　经济学的结论，也包括货币政策的使用，都有严格的假设和前提，不是放之四海而皆准的真理或者包医百病的灵丹妙药，政策的“预测”应该对形势做出是否危机的准确判断，再找出经济短期波动面对的主要问题，建立在这样基础上的政策“预期”更中肯。否则危言耸听的形势判断、似是而非的政策“预期”，有误导或者挟持政策之嫌。
 
　　记者：您如何看待目前我国经济增速放缓？宽松货币政策是否可以加快经济增长？
 
　　左小蕾：在经济发展新阶段潜在增长速度放缓是符合规律的，是正常的。但是，因为结构调整、产业升级、经济转型不可能在短期内完成，它们对潜在增长速度的平稳运行屡屡带来挑战，这绝不是印更多的钞票就能够解决的。
 
　　事实上，如果下行的原因主要是房地产价格下滑、产能过剩，那么，宽松的货币政策能解决这些问题吗？如果宽松的货币政策放松对房地产信贷制约，甚至进一步推高房价，更大的房地产泡沫在未来带来的可能不是经济下行而是经济危机了。宽松的货币政策在产业结构尚未理顺的情况下，短期内增加的投资能力一定带有盲目性，非常容易通过释放过剩产能来达到GDP高增长的目标，未来将产生更严重的产能过剩和产业结构不合理的结果，并成为下一年投资增长的困扰。
 
　　如果下行的原因与影子银行整顿有关，简单放松货币只会使影子银行风险更大。国内的影子银行发展很快，去年也确实出现银行间利率上升的流动性短缺的信号。但*5的问题是，影子银行业务大部分并未真正为实体经济配置资源，流动性短缺发生的原因大部分是因为“钱赚钱”的纯资本运作行为出现期限错配；或者高息揽储盲目信贷扩张产品的刚性兑付；或者不受监管的表外投资的失败，等等，如果以影子银行的流动性情况作为货币政策转向的调控信号，那么，超发的货币不会进入实体经济，不但不能拯救经济，而且影子银行的进一步扩张可能引发系统性风险。
 
　　另外，如果下行的原因来自反腐败导致某些基层政府不作为，那是体制问题，放松银根只能加剧腐败，百弊而无一利。如果是因为反腐败导致一些消费、旅游、餐饮企业的业绩下滑，对经济产生下行的压力，通过宽松货币恢复政府这些方面的支出推动经济增长就更荒谬了。
 
　　非常明显，宽松货币政策对当前的经济增长不但于事无补，反而未来可能造成更多的麻烦。
 
　　实际上在经济下行过程中，在名义GDP增长低于10%的情况下，货币供应量增长超过13%。也就是当前货币供应量增长超过经济实际运行所需要的货币需求3个百分点，也就是说，货币供应量增长稳定今年7.5%的经济增长绰绰有余。13%的货币供应量的增长是货币政策今年的目标，从这个意义上看，定向降准仍然是在政策目标之内，或者说货币政策仍然是“稳健”转台，而不是“宽松”状态。定向降准可能属于正常货币供应量的增长，而不是刻意的“宽松”。定向降准的操作，非常有可能是因为近期外汇流入减少，补充外汇对冲基础货币发行减少的一种货币政策操作的思路。把“定向降准”过度解读成“宽松”可能误导企业和地方政府的预期和行为，对改革和转型是非常不利的。
 
　　从政策决策者的角度，对“定向降准”的政策也要清楚地判断政策效果。“定向降准”不等于“定向信贷”或者“定向投资”。所以定向降准是否带来中小企业融资改善不能有过高的预期。如果政策能够改变成定向给愿意向中小企业贷款的机构降准，若没有按照承诺实施政策进行问责追踪的操作，效果可能更可期待一些。否则定向降准解决中小企业融资难的说法显得有些“一厢情愿”。
 
　　转型经济的增长下行是必然的，出台一些稳定阶段性增长水平的政策也是有必要的，比如定向存款准备金率的下调。就像打麻药后动手术一样，有利于减少转型过程中的痛苦。但是打完麻药一定要动手术切除病源，否则麻醉效果一过，病体并未改变，重复使用短期麻药只能贻误和错过a1治疗机会。如果我们实施错误的政策，比如宽松的货币政策，或者在实施过度性的政策(定向下调存款准备金率)的同时没有解决我们的结构性问题，我们就会错过战略发展机遇期，只能加大转型的困难甚至延误转型发展的战略机遇期。政策需要一些切实可行的、“长短结合”的“微调”，而不是“今朝有酒今朝醉”的仅仅为了短期经济增长的“刺激”。必须要把稳定短期的增长与促进中长期结构调整和转型结合起来，才能在新的结构形成中实现2020年的经济规模翻番，实现可持续增长的目标。
 
　　记者：您刚才提到“微调”要长短结合，那么，如何把稳定短期增长与促进中长期结构调整和转型结合起来？应该采取哪些具体措施？
 
　　左小蕾：“微调”政策一定要在稳增长的短期目标与经济转型和产业结构调整的长期发展目标的结合上找到突破点。建议：
 
　　*9，大力培育天使投资基金，扶持创新创业的企业。短期内，创新创业企业能够吸纳就业，吸引新的投资，对于当期的经济增长无疑有实质性的贡献。而且在信息化时代，太多新的领域和新的产业不断发展，如果国内创新创业的企业能够达到硅谷的10%，完全可以贡献经济增长0.2~0.3个百分点。从长期来说，创新无疑是经济持续发展的动力。创新创业的企业可能是未来第三次创业革命的主力军。创新创业文化的代代传承，使得我们有可能使传统的产业不断高端化，或者形成适应持续发展的产业链；跟进不断发展的新的领域形成全新的产业结构；有能力在全球完成新的产业布局参与更高规格的全球化。
 
　　第二，参照美国的JOBS法案建立适合我们自己的专门为创新创业的企业债券融资的P2P平台。
 
　　第三，完善三板市场的规则，使更多创新创业的企业能够与各类风险投资基金信息对称，直接对接风险资金，把三板市场真正做成创新创业企业的培育基地。要坚持不要把三板市场做成交易市场，不赚钱的企业也不应该上市的资本市场的基本原则。
 
　　最后，影子银行的表外业务尽快纳入表内监管，这对于降低信贷利率和信贷资源优化配置到实体经济，推动当期经济增长都会产生直接的作用。
 
　　近期，我们看见对电动汽车消费的相关政策出台，电动汽车的充电基础设施建设更多的项目招标，太阳能上网和定价的问题得到某种程度的解决。这些都将有利于推动能源结构，节能减排环境保护的结构性调整的同时，对下半年经济都将产生支持作用。下半年经济的平稳运行是大概率事件。
 
　　如果进一步解放思想转变思路，在“微观政策要活”或者在活跃企业和市场化配置资源方面做更多的文章，相信我们能够创新很多“上麻药动手术”的政策组合，释放更多的改革红利，稳定经济增长的同时，实现战略机遇期的转变。
 
　　来源： 金融时报

 
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