中国的机构投资者：角色与困境

　　当前中国面临着民间资本多，投资难、中小企业多融资难，资金大量流出等问题，机构投资者的良好发展能有效助推这些问题的解决，但当前，中国机构投资者发展的规模和深度还存在问题。

　　中国的机构投资者(比如基金和PE)主要受政府指导，审批制抑制了整个社会的金融发展。1996年，我曾陪同人民银行、证监会、经贸部和国家发改委赴美考察基金公司，那时候中国还没有基金，而美国的基金规模已超过存款规模。美国实行的是以资本市场为导向的制度，这比以银行为导向的制度更有效，分散风险的能力也更强。中国资本[-0.44%]市场确实发生过一些大事，如沈太福非法集资案，因此政府觉得必须通过管控才能合理规划机构投资者建设；但从市场化角度来看，正确的做法应是随市场经济需求增长来扩大机构投资者队伍。

　　机构投资者发展的关键在于解决市场化和政府管理的矛盾。中国的金融资产规模巨大，与之对应的是存款，M2已超过103万亿，零售和机构存款加起来也有八九十万亿。但现在，资金缺乏流动性，一方面大量存款在银行忍受负利息，另一方面不动产却搁置。我认为，应在这个过程中引入并购基金、货币市场基金、PE基金、天使基金及风险投资基金。人的行为是不应受政府管理的，资本是逐利的，市场可以通过看不见的手逐渐满足需求。随着中国经济规模的扩大，金融机构能向社会提供的产品越来越多，应该把放松管制提到日程上来。
 

　　机构投资者如何分散风险？

　　美国基金公司的经营采取的是充分放权。我曾与一个管理规模为五六千亿的基金公司接触过，这家公司网点遍布全世界，各网点之间是竞争关系。中信证券[0.00% 资金 研报]发行H股的时候，这家公司的纽约分部愿意购买，伦敦分部则反对，公司就把中信这个案子摆在内网上，任由大家认购，这充分反映了机构内部的竞争性。反思中国的基金管理公司，数十及数百只基金基本都采取从众策略，没有形成“对冲”的概念。而市场化的正确做法应该是，有人做空，有人做多，只有这样，市场才能有效运转。

　　当然，这其中也存在风险，主要来自银行，一是资本市场的直接风险，贷款越来越多，核心资本充足率不够，必须到市场上去融资。现在一年资本市场直接股权类融资最多能达到一万多亿，去年社会融资总量约为15万亿，银行占70%-80%，那么银行新增贷款约为8万亿，按8%的资本充足率来算，就需增加资本金约六千多亿。这带来两个大问题：一方面，资本市场承受不了如此巨大的资金；另一方面，银行资产负债表的风险很大，万一银行系统爆发风险，政府都不一定能力挽狂澜。二是银行间市场的风险。银行间的资金形成了一个内循环，没有实现真正的销售，中国银行[-0.35% 资金 研报]的债券卖给建设银行[1.29% 资金 研报]，建设银行发行的票据被中国银行购买，资金被留在银行内循环中，没有跳出银行间市场。

　　规避风险*4的办法是分散风险。以发行面值1亿的债券为例，分散到100个投资者的风险肯定小于押在一家银行。在西方，一亿贷款肯定通过银团操作，找五家银行各拿两千万，银行会选择将一千万放在资产负债表上，另一千万包装成衍生品卖掉；而在中国两千万肯定都留在银行的资产负债表上。2008年金融危机之前，美国和欧洲的银行很少到市场上进行股本投资，基本都是通过中间业务分散风险。现在中国的银行已拥有一百二、三十万亿资产了，如果通过资产证券化的方式，其中20%-30%的量将被释放，谁来接纳呢？这就是一个培育机构投资者的过程--这些资产将通过设计成衍生产品出表，并以各种方式销售，而购买方也将逐渐形成各种形式的基金公司。若政府监管部门仍坚持金融衍生产品的购销和基金公司的成立都得走审批流程，那么机构投资者的发展将被抑制。
 

　　机构投资者监管呼吁信息透明

　　现在美国的资产管理公司层次较多，分为大型、中型和小型资产管理公司。他们的目标很明确，如一家资产管理公司替一个或几个家族管理十亿或二十亿资产，按照投资基金的章程规定，公司的投资方向就是一些风险较小的公司；而有的则明确规定投资风险较大的公司，也有公司投资对冲产品。

　　美国一直不太认可中国的金融监管能力，认为中国基本上是静态管理，而他们则采用动态管理或更高层次的管理方法。美国对金融机构的业务大多采用备案制的监管方式，但同时要求监管部门在备案过程中披露所有产品和服务，一旦监管部门认为有问题，就可以采取直接干预手段。而中国的监管方式比较模糊，都是等风险爆发后再想解决办法。比如历时三年的证券行业综合治理，当时很多证券公司都不做证券，圈土地、挪用客户资金，却没有人监管。目前，资本市场的机构投资者数量太少，资产质量也不是很高，而且所有机构都按照同一方式经营。

　　未来机构投资者发展的核心问题还是监管，而监管的关键是信息透明。所有基金公司及其产品需要在监管部门备案，监管部门和投资者有权知道基金公司金融衍生产品的基础性资产究竟是什么。从微观的公司经营层面来讲，应当严格按照各类国际协议，保证合理的资本金、净资产等比例，否则市场可能会爆发系统性风险。另外，风控更要注重信息透明，风控和管理层必须知道前线设计产品的具体内容。风控和监管都和产业发展的规模及速度相辅相成，随着现代行业的创新能力不断提升，监管部门的风控能力也应相应增强，机构投资者向社会提供的产品越丰富和复杂，监管部门就越应该了解产品的基础性资产，学会区分系统性问题和一般性问题发生的条件。
 

　　影子银行的风险监管

　　影子银行其实是民间机构投资者的代表，它们原来置身监管之外，现在准备逐渐将其纳入监管之内，我觉得这是好事，但不能由于纳入监管就消灭影子银行业务。无论如何，市场竞争是不以人的意志为转移的，为了适应市场需求，就算影子银行消失，也会滋生出其他业务(如私募)。

　　现在大家对影子银行的印象都不好，社会舆论也觉得其不正规。但我们应该仔细思考影子银行不仅存在，而且规模还这么大的原因。目前，影子银行的理财已达到7万亿，信托也有7.8万亿，证券还有2万多亿，这些加起来差不多有将近20万亿的资产规模。影子银行对资本市场发展也有很大的作用，缺资金方在正统银行系统不能申请到贷款，却可通过影子银行顺利实现融资。影子银行业务能真正反映生产要素——资金的价格，其对整个金融系统的发展，特别是银行系统利率市场化也有好处。

　　当然，监管部门管理的重点还是应当放在把握信息的透明度上，应该摸透产品背后的资产。这些产品大部分是通过经营机构(包括银行、证券和信托)来实现销售，把这些机构管住了，就能控制一部分风险。

　　总体来讲，机构投资者队伍的建设，最重要的是因势利导，并配以市场化方式，把握信息透明度。若能做到以上三点，机构投资者队伍就能成功建立起来。