中小型企业融资难 力促“新三板”提速

　　受今年以来紧缩的宏观政策影响，存款准备金率已达到历史*6的21.5%，银行间资金相当紧张，中小企业融资难的问题突出，民间借贷就成为一些企业融资的渠道，但由于民间融资的成本较高，一般年息在25%左右，随着政策的持续紧缩，企业的利息成本相当高，成为压跨企业的一大原因，至使一些温州中小企业老板跑路。针对中小企业融资困难问题，国务院总理温家宝于10月12日主持召开国务院常务会议，确定支持小型和微型企业发展的金融、财税政策措施，其中明确提出，进一步推动交易所市场和场外市场建设，改善小型微型企业股权质押融资环境。新三板作为场外市场的重要组成部分，也是我们资本市场多层次发展的需要，国务院提出的要解决中小企业融资难的问题，新三板是一个相当好的措施，也让市场已期望已久的新三板扩板方案能够加速推出。

　　新三板扩容呼声鹊起

　　实际上，在年初的全国证券期货监管工作会议上，时任证监会主席尚福林也提出今年把新三板扩容作为资本市场多层次建设的一项重要工作，但在近一段时间以来，随着市场对国际板的呼声高涨，新三板的事情反而一片沉寂。加上由于新三板涉及部委较多，虽然地方政府、证监会和科技部等比较积极，但其他一些部委可能就相对缓了一些。由于新三板扩容要涉及的方面比较多，如果简单的扩大规模可能会容易些，但是要从各制度上进行完备，建设成全国统一场外交易市场，可能就不是那么容易了。而目前中小企业融资困难相当突出，使得要拓宽中小企业的融资渠道已经刻不容缓，国务院的措施有望加速新三板扩容的推出。

　　新三板扩容制度的完善比较复杂，要想了解其来龙去脉还得从新三板原来的设制说起。新三板是我国场外交易市场，指以中关村非上市股份有限公司股份报价转让系统，目前新三板已初具规模，吸引了一批优质的高科技企业，截止10月，共有92家公司挂牌交易，但挂牌公司的总市值仅为215亿元。“新三板”/创业板/中小板/主板公司的盈利能力平均每股收益为0.35/0.82/0.64/0.38元，净资产收益率19.1%/21.14%/15.07%/11.82%，销售毛利率46.26%/36.6%/23.31%/19.84，营业收入同比增长率38.21%/38.84%/35.12%/34.8%。从此数据可以看出，新三板的公司的盈利能力并不比目前上市公司差。目前“新三板”上市的公司主要是以新兴产业为主，主要集中于信息技术占57%，其余的有节能环保、新材料、新能源、医药生物等企业。

　　新三板市场目前为止发展缓慢主要原因是：一、由于市场规模受限，只能在中关村高新区内的公司试点挂牌，还没有扩大到全国；二、投资者限制，由于只能是机构和原始自然人股东参与（只能针对自已的公司进行买卖）；三、交易制度缺陷，撮合成交方式属于投资者场外交易，推荐券商只是中介，并未参与买卖，使得流动性较差；四、转板制度尚未建立，使企业和投资者都缺乏兴趣。

　　借鉴其他国家和地区发展经验

　　借鉴其他国家和地区经验，寻找新三板的未来发展方向。我们例举美国和台湾地区的OTC市场的基本情况来进行比较。可以看出最主要的特点是：低上市（挂牌）标准、做市商交易制度、严格的监管制度，以及畅通的转板机制组成了OTC市场的基本标志。美国的OTC市场主要受益于美国拥有规模巨大的基金、机构和个人投资者，为其提供了庞大的资金基础，从而使美国股市的交投十分活跃，融资和并购活动频繁。法律完备，投资者受到较好的保护。美国投资者的专业能力强，尤其对高成长性公司特别钟爱，中国许多轻资产类公司以及尚处于亏损阶段的公司都能在美国上市，而国内则不具备上市条件，而美国投资者更看中的是企业的高成长性。美国还有一个特点是上市容易，而退市量也是相当高的，根据1998-2004年间的数据，每年约有20%的股票从NASDAQ、NYSE等市场“退市”转到OTC进行交易。当然“转板”也是非常便利，只要达到NASDAQ、NYSE等市场的标准之后，经申请，最快一周左右就能实现转板。OTC市场也为退板的公司提供了一个“软着陆”的场所。“转板”机制也为高成长的公司提供晋级的作用。

　　而台湾的股市更具有特点，所有申请上市台湾证券交易所，上柜（柜台买卖市场，相当于中国的创业板）的公司，必须在兴柜市场（相当于美国OTC市场）挂牌交易半年，再经过相应审批程序方可实现上市和上柜。台湾兴柜股票安排了“升板”机制，平均每年有33家兴柜公司“转板”上柜，只要满足上柜股票标准，便可申请上柜交易，这点和美国的OTC市场的升板机制是一样的，区别点在于需要走正规的上柜流程，仍需要审议委员审议并投票，审查程序较为便利，如果顺利的话，从申请开始，大约需要1-2周左右的时间便可上柜交易。

　　从海外美国和台湾的经验来看，场外交易市场的上市标准要差于主板和创业板，它的重要价值在于为主板和创业板的上市公司提供了一个退出机制，同时也为中小企业公司提供转主板和创业板的机会，为主板和创业板输送优质的上市公司企业资源，起到了多层次资本市场的作用，这也符合监管当局建设多层次资本市场的目标。

　　新三板扩容利人利己

　　对于国内新三板的扩容建设，在银根紧缩的大背景下中小企业融资难的问题越发凸显，管理层对于拓展中小企业融资渠道就越发重视，作为场外交易市场的重要组成部分，新三板的推进也再次受到市场的普遍关注。但是从各方了解到的情况来看，马上推出还是有一定的难度，主要还在于制度上按排仍有一定的难度，借鉴海外经验来看，建立一个真正意议上的场外交易市场需要建立做市商交易制度，转板机制和投资者的适当性管理等方面。这将牵制到各个方面，一下子还难以全部完成，但是建立新三板扩容的呼声已经日益高涨，管理层也是一再的强调，新三板建设的进程无疑是加快了。有人说下个月将推出，也有人说今年还难以推出，虽然市场传闻有各种版本，但我们认为，从各种迹象可以说明推出的时间已经越来越近了，相关受益板块主要集中于券商、创投和高新园区。

　　未来新三板的扩容规模加速，按照美国OTC板占美国GDP0.12%，那样如果按照2015年我国GDP总规模56万亿来看，2015年新三板的规模有望达到650亿，而目前只有215亿，5年增加435亿，年均增速25%左右。如果首年为了集中上市，尽快扩大规模，估计可能会增速50%，以后年度再逐年递减，这无疑使相关的板块集中受益。
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